Informação Semanal de Mercados

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23.06.2025

Bolsas: “Israel/Irão é o imprevisível fator diretor. Espera incerta e tensa, mas golpe mais suave do que o esperado.”

A semana passada foi mais ou menos plana, apesar de encaixar a guerra Israel/Irão. A experiência adquirida sobre como o mercado reagiu até agora em 2025 permite deduzir que o apoio de uma liquidez excessiva e praticamente artificial normalizou a aceitação de riscos atípicos que surgem ciclicamente (geoestratégia, política, inflação de oferta, etc.) e consegue que as quedas das bolsas não se materializem na medida em que o sentido comum dita. Um bom exemplo disto é observar como a guerra aberta entre Israel e o Irão provocou quedas nada violentas e fugazes, permitindo que na semana passada as bolsas quase não se ressentissem. É contraintuitivo, mas acontece graças ao facto de os bancos centrais se terem convertido nos primeiros jogadores ativos do mercado das obrigações, já que são os principais detentores da dívida soberana, a emitida pelos seus próprios governos: 17% da Fed, 26% BoE, 30% BCE e 46% BoJ. Na prática, atuam como anjos da guarda dos altos e baixos do mercado, suavizando-os ou até neutralizando-os. Essa é a nossa conclusão prática principal do que aconteceu na semana passada. 

No plano técnico, a Fed repetiu taxas de juros em 4,25%/4,50%, como esperado, mas entristecendo o seu próprio cenário macro. Descreveu um panorama (mais inflação, menos crescimento e taxas de juros a resistirem baixar demasiado) que se aproxima muito do que temos vindo a estimar.

As bolsas aguentaram estoicamente tanto o estalar da guerra Israel/Irão como a visão mais triste da Fed. A influência dos bancos centrais sobre as obrigações graças ao gigantismo dos seus balanços é a explicação mais plausível. Embora qualquer intervenção artificial seja insana, seria pior que ignorassem o mercado nos momentos difíceis. 

Esta semana tudo depende da guerra Israel/Irão, ampliada agora aos EUA. O resto é secundário. Um velho ditado do mercado afirma: “Os mercados são especialmente maus na hora de avaliar o risco geopolítico”. É necessário saber 3 coisas para estimar o alcance da implicação dos EUA na desativação do programa nuclear do Irão: (1) se este foi totalmente destruído, Fordow inclusive. (2) Se o Irão irá bloquear o Estreito de Ormuz (fundamental para o petróleo) e atacar bases americanas. (3) Se algum terceiro país (Rússia) se envolverá ativamente a favor do Irão. Agora ninguém sabe quase nada fiável, sendo a única certeza que o prémio de risco pela geoestratégia sobe até máximos, mas o mercado encaixa-o com uma frieza assombrosa, visto que os futuros das bolsas apenas retrocedem -0,2%/-0,5%. 

O desenvolvimento mais provável é que efetivamente o programa nuclear militar do Irão tenha sido destruído (a central nuclear civil de Bushehr está intacta), que o Irão tente bloquear o Estreito de Ormuz e provoque um determinado encarecimento do petróleo (85/95 $/b.) e que a situação evolua para uma guerra híbrida e de desgaste na região, consistente em ataques de militares e terroristas a bases americanas e interesses israelitas. Na prática, para o mercado implica prémio de risco superior por geoestratégia e inflação em alta pelo petróleo. Contudo, a compra de obrigações como refúgio e o apoio na sombra dos bancos centrais com os seus imensos balanços conseguirão que as yields das obrigações se reduzam ainda mais, e isso evitará que as bolsas sofram quedas graves, como aconteceria em circunstâncias normais. Embora o impacto imediato seja muito inferior ao que a lógica dita, deverão passar semanas até que possa ser feita uma avaliação fiável da situação, sendo o mais provável que as bolsas fiquem presas, que lateralizem ou retrocedam ligeiramente, entretanto.

Obrigações: “Ativo-refúgio perante maiores tensões geopolíticas.”

O conflito Israel-Irão recebe toda a atenção perante a escalada de tensão, após o envolvimento direto dos EUA. Teremos de ver como o Irão irá responder e os seus principais aliados, mas esta maior tensão geoestratégica provavelmente dará apoio às obrigações esta semana. Além disso, reduz-se o volume de emissões no mercado primários e as dos EUA concentrar-se-ão em secções curtas (<5 anos), moderando a pressão sobre as durações longas. A macro ficará em segundo plano e será provavelmente continuísta, com (i) Deflator do Consumo dos EUA a aumentar em maio, em linha com o IPC; e (ii) indicadores adiantados e intermédios de atividade (PMIs, IFO, Confiança do Consumidor, etc.) a melhorar por possíveis acordos comerciais e planos de estímulo fiscal. Int. (semanal) estimado: T-Note: 4,35%/4,45%; Bund: 2,45%/2,55%. 

Moeda: “Após a Fed, a tendência do dólar será de depreciação.”

EuroDólar (€/USD).– Como se esperava, a Fed manteve taxas de juros em 4,25%/4,50%, baixou as suas estimativas de crescimento, elevou as de inflação e desemprego e reiterou a sua mensagem ligeiramente hawkish/dura. Estimamos que a Fed não faça descidas até setembro (-25 p.b.) e que faça uma pausa até junho de 2026 (outros -25 p.b.). Prevemos uma tendência de depreciação para o dólar, apesar do seu caráter de valor-refúgio. Int. est. (semana): 1,145/1,160.

EuroSuíço (€/CHF).– A intensificação na frente geoestratégica deverá favorecer o franco na semana. Sem grandes referências no plano convencional. Int. est. (semana):  0,935/0,945.

EuroLibra (€/GBP).– O BoE manteve taxas de juros em 4,25%, num contexto de inflação elevada (+3,4% a/a). A expetativa de que suavize a sua política monetária, que é mais restritiva do que outras, num contexto de desaceleração, favorecerá que a libra se debilite. Int. est. (semana): 0,846/0,865.

EuroYen (€/JPY).– Esta semana, os PMIs oferecerão poucas novidades. A escalada de tensão no Médio Oriente após o envolvimento dos EUA no conflito entre Israel e Irão joga contra a divisa ao atuar como ativo-refúgio. Depreciação do yen. Int. est. (semana): 167,0/173,0. 

EuroYuan(€/CNH).– PBOC mantém as taxas a 1 e 5 anos, como se esperava (3,0%/3,5%). Após um corte de -10 p.b. em maio, o PBoC irá esperar para ter maior clareza na frente comercial antes de novos movimentos. Sem dados relevantes esta semana. Int. est. (semana): 8,20/8,35. 

16.06.2025

09.06.2025

Bolsas: “Trump vs. Musk. Aumento da inflação americana. FOMO em lenta decadência. A tecnologia é quase imune.”

O mais relevante da semana passada foi o arrefecimento do BCE em relação às descidas de taxas de juros adicionais. Transmitiu uma espécie de “esperar e ver antes de continuar com as descidas”, dando por terminado o seu trabalho, visto que a inflação retrocedeu até cerca de +2%. Isso é que é tirar partido das circunstâncias para ficar com os louros, visto que até agora o BCE tinha baixado e não subido ou estabilizando as taxas de juros, que é o que teria contido a inflação. O caso foi que surpreendeu um pouco o mercado com uma atitude um pouco menos branda em relação a taxas de juros. O dólar sentiu-o um pouco mais, depreciando-se ligeiramente para consolidar um pouco além de 1,14/€. Mas o mais relevante foi o cariz extremamente divertido do divórcio/duelo entre Musk e Trump. O universo conhecido é pequeno para ambos os egos. Tesla caiu -14% após a troca de acusações na quinta-feira, arrastando consigo uma parte da tecnologia. Mas na sexta-feira à tarde, o tom das bolsas voltou a melhorar com base em dados de emprego americano que saíram neutros, quando se temia que enfraquecessem. Por isso, e por uma conversa entre os EUA e a China – Trump/Xi Jinping aparentemente pouco tensa, que levará a uma reunião hoje em Londres sobre terras raras, no final fechamos o saldo semanal com uma espécie de estabilização em positivo.

Esta semana dependemos da inflação americana de quarta-feira, porque poderá começar a aumentar depois de ter vindo a retroceder desde +3% em dezembro até +2,3% em abril. Estima-se que aumentará até +2,5% e a Subjacente até +2,9% vs +2,8%, o que pode indicar uma mudança de tendência que o mercado não tem descontado e sobre o que temos vindo a insistir para, principalmente, o segundo semestre. Parece que os Preços Industriais de quinta-feira também aumentarão (+2,6% vs. +2,4%). Cuidado com este aumento da inflação, porque as obrigações americanas não o encaixarão com indiferença e são a classe de ativos que mais influencia sobre o conjunto do mercado. Particularmente sobre as bolsas. A yield do T-Note manteve-se no intervalo 4,00/4,50% desde março, e além da fronteira psicológica de 4,50% colocaria as coisas mais difíceis para a avaliação da bolsa americana. A probabilidade não é baixa. A semana passada subiu +10 p.b., até 4,50%. A forma de perceber a evolução da inflação americana durante os próximos meses poderá mudar. Tenhamos em conta que tanto os impostos alfandegários como a debilidade do dólar são forças inflacionistas.

Até agora, as bolsas aguentaram bem o aumento da incerteza graças à redistribuição do fluxo de fundos desde os EUA para a Europa e pelo denominado FOMO ou “medo de perder” (Fear Of Missing Out). Mas ambos os fatores podem debilitar-se.

Por um lado, a redistribuição de fundos a favor da Europa poderá esgotar-se. A bolsa europeia reavaliou-se ca.+10% no ano. Mas, em euros, para um investidor europeu, Wall St perdeu ca.-8% porque o dólar depreciou-se ca.-10%. Talvez o reajuste geográfico já tenha pouco potencial.

Por outro lado, se a inflação americana aumentar na quarta-feira, é provável que o FOMO se debilite. Uma inflação superior implicaria yield do T-Note também superior e, portanto, avaliações de bolsas menos cómodas. A deterioração fiscal americana (Défice e Dívida) influencia no mesmo sentido. Por isso, o FOMO deverá perder capacidade de influência positiva sobre as bolsas.

A inflação americana de quarta-feira é determinante, eclipsando o restante. Mais uma vez, a tecnologia demonstra novamente ser quase imune ao circunstancial (impostos alfandegários, inflação, etc.), porque é capaz de continuar a ser a fonte mais dinâmica de geração de lucros, a julgar pelos seus recentes resultados e guias. Sem ir muito longe, Broadcom, na semana passada, e Nvidia na anterior. Por isso, o SOX (semicondutores) subiu quase +6% na semana passada. E também por isso reintroduzimos tecnologia nas nossas Carteiras Modelo de Fundos para junho. Mas, voltando à semana: a reunião hoje entre os EUA e a China sobre terras raras gera uma expetativa positiva, mas cuidado com a reação à inflação americana.

Obrigações: “Fase de estabilização. Foco em durações curtas.”

Na semana passada, o BCE deixou claro que está próximo do fim do ciclo de descidas de taxas de juros. Esta semana, a referência macro principal é o IPC americano, com aumento estimado até 2,5% desde 2,3%. A debilidade do dólar e os impostos alfandegários cobram na inflação. Na Europa, veremos alguma melhoria no ZEW e no Sentix. E o mercado primário recupera atividade, com emissões de obrigações a 10 e 20 anos nos EUA, e de 5 e 10 na Alemanha. Neste contexto, esperamos uma fase de estabilização nas rentabilidades das obrigações, com ligeiro aumento nos EUA. Continua a preocupação pelo aumento constante do défice fiscal e da dívida pública, e pelo receio de umas expetativas de inflação em alta. Em duração, continuamos a apostar na secção curta/média da curva. Int. (semanal) estimado: T-Note: 4,46%/4,56%; Bund: 2,53%/2,63%. 

Moeda: “Dólar apoiado no IPC e corte de taxas do BCE.”

EuroDólar (€/USD).– Após os maus dados macro da semana passada que apontavam para uma desaceleração económica (ISM Industrial, Pedidos à Fábrica, ISM Serviços, Emprego ADP), os impostos alfandegários ao aço e ao alumínio, o possível aumento do IPC em maio na quarta-feira (+2,5% vs. +2,3%; Subj. +2,9% vs. +2,8%) mais o efeito do corte de taxas de juros do BCE, esperamos que o dólar se aprecie esta semana. Int. est. (semana): 1,130/1,143.

EuroSuíço (€/CHF).– Semana quase sem referências macro na Suíça, portanto a atenção está na reunião do SNB da próxima semana (espera-se um corte de -25 p.b., até 0%). Perante esta expetativa, não descartamos ver um pouco de depreciação do franco a curto prazo. Int. est. (semana):  0,935/0,941.

EuroLibra (€/GBP).– Semana de referências macro importantes no Reino Unido: Emprego, Salários, Produção Industrial e PIB (mensal), com resultado ligeiramente positivo, o que poderia permitir certa apreciação da libra. Int. est. (semana): 0,837/0,848. 

EuroYen (€/JPY).– Sem referências esta semana, o yen irá ver-se prejudicado. O BCE parece apontar para uma pausa nas descidas de taxas de juros, enquanto se complicam as subidas no caso do BoJ. Apenas possíveis novidades na frente comercial poderão ajudar o yen. Int. est. (semana): 163,0/167,5. 

EuroYuan(€/CNH).– O BCE corta as suas taxas de juros em -25 p.b. como esperado, apoiando o yuan. Esta semana, um novo dado de IPC negativo na China (4.º mês consecutivo) voltará a mostrar a fragilidade do consumo num contexto de tensão comercial com os EUA. Int. est. (semana): 8,15/8,30. 

02.06.2025

Bolsas: “O dilema do momento perante a erraticidade. O BCE irá baixar taxas de juros, Broadcom cumprirá e o mercado dificilmente aguentará.”

A semana passada voltou a estar dominada por impostos alfandegários que aparecem e desaparecem, para voltarem a aparecer. O Tribunal de Comércio americano declarou ilegal o procedimento para aplicar impostos alfandegários, mas em 24 horas, outro tribunal admitiu o recurso e voltamos ao ponto de partida. Por isso, as bolsas evoluem em ziguezague, mas dando cada vez menos importância a umas notícias de caráter errático. Nvidia bateu expetativas e apresentou guias para o 2T 2025 praticamente inalteradas, apesar das restrições para vender na China, o que permitiu que o valor subisse ca.+4% na semana. E na sexta-feira, o Deflator do Consumo (PCE) americano de abril retrocedeu mais do que o esperado, até +2,1% desde +2,3%, introduzindo otimismo sobre a inflação. De forma parecida evoluíram as inflações, publicadas também na sexta-feira, em Espanha (+1,9% vs. +2,2%) e Itália (+1,7% vs. +1,9%), embora não em Portugal (+2,3% vs. +2,1%). Com impostos alfandegários erráticos, Nvidia bem e sensação de uma inflação contida, a semana foi benigna.

O tom desta semana dependerá do que o BCE transmitir e que Broadcom não dececione… nem com os seus resultados nem com as guias. É uma semana de taxas de juros e inflação na Europa, de emprego americano e com resultados 1T 2025 de Broadcom (EPS esperado: 1,567 $; +43%). Em plenas negociações com a UE, Trump afirma que sobe desde 25% para 50% os impostos alfandegários sobre o alumínio e aço a partir de quarta-feira, 4. E Bessent (Tesouro) afirma que Trump falará brevemente com a China sobre minerais raros, mas a China arrasta a situação. Em paralelo, na Europa: inesperadamente, Nawrocki, o candidato mais nacionalista, venceu ontem as eleições presidenciais na Polónia. E a OPEP+ aumentará produção em 411.000b/d desde julho, mas temia-se que pudesse aumentar mais e, por isso, o preço do petróleo não se ressente. Nada parece fácil para arrancar a semana e os futuros vêm a cair ca.-0,5%. O “dilema do momento” é o mais relevante, no fundo: é impossível saber qual é a nossa posição em termos de correr riscos ou não correr riscos devido à informação confusa e até frequentemente contraditória. As bolsas europeias sobem entre +10% e +20% em 2025, empurradas pelo fluxo de fundos dos EUA, enquanto a bolsa americana permanece plana. Os resultados empresariais europeus são insuficientes para justificar essas subidas (EPS: 2025e ca.+1,7%) e, embora as descidas de taxas de juros ajudem, não podem por si só justificar essa velocidade de avanço. Portanto, enquanto a informação for errática e o avanço dos lucros modesto, atuar com muita prudência continua a ser a opção mais razoável.

O mais importante desta semana acontece entre quinta e sexta-feira: (i) O BCE baixará 25 p.b., até 2,00% Depósito/2,15% Crédito, sendo o mais importante não tanto o movimento, mas em que medida revê ou não as suas estimativas macro (atuais: PIB 2025/27 +0,9%/+1,3%/+1,3%; IPC 2025/27 +2,3%/+1,9%/+2,0%) e, mais importante ainda, se proporciona alguma orientação sobre o que fará na reunião de 24 de julho, para a qual não se espera outra descida de taxas de juros (probabilidade de 33%). É incerto. (ii) Na quinta-feira, no fecho de Nova Iorque, Broadcom publicará resultados e guias que provavelmente estarão à altura do esperado, de forma similar a Nvidia na semana passada. O impacto pode ser suavemente positivo. (iii) Finalmente, o emprego americano de sexta-feira poderá oferecer algum indício de debilitamento, principalmente na Criação de Emprego Não Agrícola (+130k é pouco) e fazer com que as bolsas enfraqueçam muito no final da semana. Previamente, na terça-feira, será publicada uma inflação na UE muito provavelmente suavizada (+2,1% ou até +2,0% desde +2,2%), visto que já se sabe que os registos individuais dos principais Estados-Membros retrocederam na semana passada. O resultado de tudo o que foi mencionado deverá ser bolsas a evoluir de menos a mais, mas pouco. É tudo.

Obrigações: “Duração? Não, obrigado.”

Continua a preocupação pelo nível de dívida e défices fiscais, principalmente nos EUA. Por isso, as secções longas da curva tendem a sofrer e insistimos em não assumir riscos de duração. Como referência, o diferencial de taxas de juros 2/10 anos alcança 48 p.b. nos EUA (vs. 29 p.b. em janeiro); a 30 anos próximo do nível psicológico de 5,0%. A Fed mantém um tom hawkish/duro porque sabe que os impostos alfandegários geram inflação. A boa notícia é que a queda dos preços da energia e o impasse na atividade limitam as subidas de preços, por agora. Além disso, há muita liquidez e a procura mantém-se firme no primário europeu. Esta semana, o BCE baixará taxas de juros em -25 p.b. até 2,00%/2,15% (depósito/crédito), mas a chave é elucidar as pistas sobre os próximos movimentos (mensagem cautelosa?). Int. (semanal) estimado: T-Note: 4,40%/4,50%; Bund: 2,45%/2,55%. 

Moeda: “Emprego e subida de impostos alfandegários penalizam o dólar.”

EuroDólar (€/USD).– Várias referências apontarão para um abrandamento do mercado laboral americano, com a Criação de Emprego Não Agrícola e o Inquérito de Emprego ADP a situarem-se abaixo do resultado fraco de 130K. Além disso, Trump sobe os impostos alfandegários sobre o alumínio e aço para 50% a partir de quarta-feira, 4 de junho. Más notícias para o dólar esta semana. Int. est. (semana): 1,132/1,147. 

EuroSuíço (€/CHF).– O câmbio mantém-se num intervalo estreito. O IPC suíço poderá entrar em terreno negativo e o PIB mantém um crescimento modesto. O BCE irá cortar taxas de juros, mas não evitará um pouco de pressão em baixa para o CHF. Int. est. (semana):  0,932/0,942.

EuroLibra (€/GBP).– Semana de PMIs no Reino Unido (S e Q), onde se espera que os resultados sejam muito semelhantes ao mês anterior. Caso se confirme a descida de taxas de juros do BCE, poderemos ver um pouco de apreciação da libra na semana. Int. est. (semana): 0,837/0,848. 

EuroYen (€/JPY).– A moderação do IPC de maio na UE (+2,0% est. vs. +2,2% ant.) e o corte de taxas de juros do BCE (2,0% est. vs. 2,25% ant.) unir-se-ão ao aumento de tensão comercial e favorecerão o yen no seu câmbio com o euro. Int. est. (semana): 162,2/164,3. 

EuroYuan(€/CNH).– Os PMIs da China e a decisão de taxas de juros do BCE poderão travar a depreciação do yuan esta semana. Contudo, é pouco provável que se aprecie, visto que o governo chinês não tem interesse em fazê-lo, num contexto de guerra alfandegária. Int. est. (semana): 8,15/8,30. 

26.05.2025

Bolsas: “Claro aviso sobre as yields das obrigações. Na sexta-feira reativa-se o risco alfandegário, na segunda-feira já não. Erraticidade.”

A semana passada trouxe um par de golpes de realidade, absolutamente necessários para reduzir a complacência do mercado.- Referimos, na segunda-feira (19) a demasiada complacência durante demasiadas sessões consecutivas, portanto o reajuste da semana passada encaixa perfeitamente. Primeiro, na quarta-feira, um leilão de obrigações americanas a 20 anos com receção medíocre (16.000M $ a 5,047%) permitiu ver que a denominada “term premium” ou prémio por prazo deve retribuir-se melhor perante o superior risco fiscal que, geralmente, os governos assumem. Particularmente nos EUA, porque os cortes de impostos, que avançam para aprovação nas câmaras, elevarão o rácio Dívida/PIB desde ca.120% até ca.132%. E o risco tem de ser pago. E quando os riscos sobem, as yields das obrigações de longa duração também, e isso significa que as avaliações das bolsas são inferiores. O debilitamento começou na quarta-feira, no leilão de obrigações americanas, mas continuou na sexta-feira à tarde quando Trump afirmou que Apple deve pagar um imposto alfandegário de 25% dos seus telemóveis fabricados fora dos EUA (como efetivamente se pode interpretar que aconteça, tendo em conta os seus componentes) e que irá impor um imposto alfandegário de 50% à UE, visto que as negociações comerciais não avançam. Mas hoje, segunda-feira, parece que já não… que a Europa tem até 9 de julho para negociar. Esta erraticidade apoia a nossa convicção de que o risco implícito do mercado é incoerente com as recentes subidas das bolsas. Este contexto confuso e instável torna conveniente uma estratégia cética e bastante conservadora. Porque na sexta-feira foram Apple e UE, mas Trump poderia ter escolhido qualquer outra coisa e teria acontecido o mesmo.

Semana de 4 dias na prática e a chave será comprovar como o mercado absorve a “política de psiquiátrico”.- Hoje arrancamos com Nova Iorque fechada devido a feriado, depois de uma mudança para pior com base na reativação dos impostos alfandegários por parte de Trump. Mas, após a chamada adequada de Von Der Leyen, agora “concede” à Europa até 9 de julho para negociar. Continuamos fixos na política da ciclotimia, na política de psiquiátrico. Porque, após esta substituição da substituição anterior, hoje resta subir o retrocesso de sexta-feira. Ou pode ser que não, se Trump afirmar outra coisa esta tarde. Menos mal que é feriado em Nova Iorque. Focando no que pode ser analisado, amanhã sairão Pedidos de Bens Duráveis anormalmente baixos, depois do mês anterior ter sido anormalmente elevado (+9,2%) devido à antecipação de pedidos para contornar os impostos alfandegários e um pedido extraordinário de 192 aviões de Boeing. Um dado contrastará com outro. Também a Confiança do Consumidor americano, a melhorar um pouco desde um nível tão baixo como 86, semelhante ao observado durante alguns meses da pandemia. Na quarta-feira, após o fecho de Nova Iorque, publicação de Nvidia (EPS 0,88 $; +44%) e Salesforce (EPS 2,55 $; +4,5%). Consideramos improvável que Nvidia dececione, portanto influenciará positivamente na sessão de quinta-feira. Nesse mesmo dia sairá o PIB 1T americano revisto, que poderá ser menos mau do que -0,3% preliminar e ajudar um pouco. Igual a sexta-feira, com o Deflator de Consumo (PCE) americano, que se espera que retroceda 1 décima (+2,2% vs. +2,3%; Subjacente +2,5% vs. +2,6%) porque se trata do registo de abril, ainda, e as tensão inflacionistas não se deixarão ver até maio/junho. Isto também será bastante bom. Mas a chave será comprovar como o mercado absorve a política de psiquiátrico. Porque a complacência irá cobrar.

Obrigações: “Indicadores de preços. Aumento de yield.”

A incerteza no mercado é elevada e será assim, pelo menos, até que termine a incógnita do que acontecerá na guerra comercial. Esta semana, o razoável é que as yields aumentem ligeiramente, num contexto de volume elevado de emissões nos EUA, Alemanha, Itália ou França. Principalmente depois da fraca procura de obrigações americanas a 20 anos, na semana passada. Os indicadores macro poderão refletir um tom misto: nos EUA, Pedidos Bens Duráveis fracos e Confiança do Consumidor um pouco melhor. Mas também dados de preços: o Deflator do Consumo (PCE) de abril poderá retroceder 1 décima (+2,2%e.). Na Europa, conheceremos a inflação de França (+0,9%e. vs. +0,8% ant.) e Alemanha (estima-se que repita em +2,1%). Int. (semanal) estimado: T-Note: 4,47%/4,57%; Bund: 2,52%/2,65%. 

Moeda: “Aumenta a incerteza da frente comercial.”

EuroDólar (€/USD).– Trump prolonga o período de negociação com a Europa para impor impostos alfandegários de 50% até 9 de julho (vs. 1 de junho anterior). O dano sobre a economia já está feito e, portanto, acreditamos que continuará a pressão sobre o dólar. Para esta semana, as referências nos EUA serão: 1.ª revisão PIB1T (Q; 13:30 h) e PCE (S; 13:30 h), embora, a priori, não deverão mover em excesso o câmbio. Int. est. (semana): 1,136/1,150. 

EuroSuíço (€/CHF).– Os EUA demoram na aplicação de impostos alfandegários à UE até julho, evitando pressão sobre o CHF. Sem referências relevantes, além de um indicador KOF na Suíça e inflações na França e Alemanha continuístas, a estabilidade deverá manter-se. Int. est. (semana):  0,930/0,942.

EuroLibra (€/GBP).– Perante a falta de referências esta semana, esperamos que a libra continue a favorecer-se. Continua a favorecer o acordo comercial com os EUA e menores descidas de taxas de juros do BoE do que o esperado perante a elevada inflação (+3,5% maio). Int. est. (semana): 0,835/0,845. 

EuroYen (€/JPY).– Dado o resultado positivo do indicador adiantado e a prevista repetição da Taxa de Desemprego, estimamos que esta semana o yen poderá apreciar-se ligeiramente. Int. est. (semana): 161,7/163,4. 

EuroYuan(€/CNH).– O yuan poderá continuar a depreciar-se, numa semana sem grandes referências nem na China nem na Zona Euro e sem interesses por parte do governo chinês em apreciá-la, num contexto de guerra alfandegária. Int. est. (semana): 8,10/8,25. 

19.05.2025

Bolsas: “Se subisse mais, aumentaria o risco implícito assumido. Descida de rating nos EUA e inflações tensas no Reino Unido e Japão.”

A semana passada foi, objetiva e quantitativamente, estupenda para as bolsas. Mas as peças não acabam por encaixar bem. Demasiada complacência durante demasiadas sessões consecutivas: os balanços semanais foram, em grandes números, Nova Iorque +5% e Europa +2%. Os megacontratos fechados por Trump no Golfo Pérsico, que favorecem quase exclusivamente empresas de defesa americanas, apoiam um mercado mais apoiado na liquidez e no relato subjetivo das notícias do que em dados objetivos e fundamentos sólidos. Mas funciona. É inegável. Pelo menos por agora. As subidas de defesa apoiam a nossa recomendação a respeito (ver Carteira Temática Buy&Hold Defesa). Os resultados empresariais 1T’25 batem expetativas, principalmente nos EUA (+13,1% vs. +6,7% esperado), mas são resultados dos 1T’25, ainda não afetados pelos impostos alfandegários; e muitas empresas avisam sobre a sua incapacidade para oferecer guias fiáveis sobre trimestres posteriores, portanto fixar-se nos resultados do 1T’25 é como conduzir e olhar apenas para o retrovisor. E prolonga-se a precaução sobre a inflação dos próximos trimestres. Na sexta-feira passada, não só voltou a piorar o Índice de Confiança da Universidade de Michigan (50,5 vs. 53,4 esperado vs. 52,2 anterior), mas os seus componentes de expetativas de inflação tensionar-se ainda mais até: +7,3% desde +6,5% a 1 ano e até +4,6% desde +4,4% a 5/10 anos. São resultados incompatíveis com uma Fed a baixar taxas de juros alegremente. Por isso, Bostic (Fed Atlanta) aproveitou para dizer que estima apenas mais uma descida de taxas de juros em 2025 (até 4,00%/4,25%) em vez das 2 que, como mínimo, o mercado ainda desconta. Também afirmou que estima um PIB 2025 no modesto intervalo +0,5%/+1,0%. Isso é francamente escasso para a economia americana, portanto o mercado deverá reduzir substancialmente a sua atual complacência com as circunstâncias. Assim, continuamos a ser céticos em relação ao recente impulso das bolsas, particularmente o da semana passada.

Arrancamos esta semana com a descida do rating dos EUA de Moody’s e teremos inflações tensas no Reino Unido e no Japão. A realidade de fundo é que as estimativas sobre os resultados empresariais estão a ser revistas em baixa, tanto pelo custo de uns impostos alfandegários que continuam impossíveis de quantificar com precisão como pelo debilitamento da confiança. O EPS 2025 estimado para as empresas americanas agora é +8,7% vs. +10,5 a 1 de abril vs. +14,0% a 1 de janeiro. No caso das europeias, é +1,9% agora vs. +5,8% a 1 de abril. Isso é bastante pouco. Apenas o fluxo de fundos dos EUA para a Europa justifica a subida da bolsa europeia (+11% em 2025), portanto é melhor ter cuidado. E Moody’s baixou o rating aos EUA desde Aaa Perspetiva Negativa até Aa1 Estável devido à sua Dívida Pública/Défice Fiscal, o que supõe uma sessão em baixa para hoje (-1%?). Além disso, esta semana encaixaremos uma macro americana fraca e tensões sobre as inflações britânica e japonesa. Hoje (15 h), o Indicador Adiantado retrocede novamente (-0,8%), como tem acontecido desde janeiro; na quinta-feira, o PMI Industrial rondou a zona de contração económica (50,0 vs. 50,2). Na quarta-feira, sério aumento da inflação britânica (+3,3% vs. +2,6%; Subjacente +3,7% vs. +3,4%). Na sexta-feira, o da japonesa apoiado em níveis inaceitáveis para os padrões da sua economia (+3,6%). Nada disso parece ajudar muito. Portanto, se as bolsas se empenhassem em subir igualmente, apenas conseguiriam aumentar o já elevado risco implícito assumido. Recordemos que, os excessos raramente são corrigidos quando estão a ocorrer, apenas após um período.

Obrigações: “Moody’s baixa rating dos EUA. Aumento da yield.”

Moody’s baixou a qualificação de crédito dos EUA até Aa1, com perspetiva estável, desde Aaa (negativo) como consequência do seu maior endividamento público. O mais provável, portanto, é que as yields aumentem, pelo menos nos EUA, durante esta semana, tendo em conta que: (i) haverá maior concentração de emissões nas secções longas da curva. Os EUA irão emitir a 10 e 20 anos, a Zona Euro a 9, a Alemanha a 10 e a França a 15 e 28 anos; e (ii) teremos escassas referências na frente macro. O mais importante continuará a ser os indicadores adiantados e intermédios de atividade. O Indicador Adiantado dos EUA poderá continuar a deteriorar-se em abril e os PMI Industriais poderão estabilizar-se em zona de contração (<50) ou perto disso. Int. (semanal) estimado: T-Note: 4,45%/4,57%; Bund: 2,55%/2,65%. 

Moeda: “Descida de rating e a macro pesarão sobre o dólar.”

EuroDólar (€/USD).– Uma menor tensão comercial (negociações com o R. Unido ou China) e os acordos de investimento no Médio Oriente (243.500M $ Catar ou 600.000M $ Arábia Saudita) favoreciam o dólar na semana passada. Nos próximos dias, a descida de rating de Moody’s (Aa1 desde Aaa) e uns indicadores adiantados (LEI) e intermédios (PMI Ind.) fracos nos EUA irão travar a apreciação do dólar. Int. est. (semana): 1,112/1,135. 

EuroSuíço (€/CHF).– O franco suíço pode ver-se favorecido pela descida da qualificação de crédito dos EUA perante o seu perfil de valor-refúgio. De uma perspetiva macro, o euro poderá ver-se apoiado caso se confirme o aumento do PMI Industrial e IFO alemão. Int. est. (semana):  0,930/0,942.

EuroLibra (€/GBP).– Semana cheia de referências macro no Reino Unido, entre elas o IPC (Q) e os PMIs (Q). Após as últimas subidas (apoiadas pelo acordo comercial com os EUA), esta semana poderemos ver um pouco de depreciação na libra. Int. est. (semana): 0,835/0,851. 

EuroYen (€/JPY).– Semana positiva para o yen. O IPC poderá repetir em +3,6%, um nível elevado, mas as declarações do BoJ sugerem possíveis subidas de taxas de juros a curto prazo. Int. est. (semana): 161,7/163,4. 

EuroYuan(€/CNH).– Semana desfavorável para o yuan. Por um lado, os dados de atividade da China (Vendas a Retalho, Produção Industrial) desaceleram, evidenciando o impacto da guerra comercial. Por outro, na UE, veremos ligeira recuperação no IFO e nos PMIs que apoiarão o euro. Int. est. (semana): 8,00/8,16. 

12.05.2025

Bolsas: “Subida perante a redução de impostos alfandegários recíprocos China-EUA. Sólido arranque da semana, mas de mais a menos.”

Semana de volatilidade com bolsas praticamente planas. O mercado mantém-se relativamente complacente perante a incerteza alfandegária. A semana passada foi de volatilidade (alternando sessões de subidas e quedas nas bolsas), mas onde o resultado global foi praticamente plano, com EUA (-0,47%) e Europa (+0,46%). A referência da semana foi, sem dúvida, a reunião da Fed, em que Powell fez o esperado e manteve taxas de juros em 4,25%/4,50%. O tom da sua mensagem foi ligeiramente hawkish/duro (assinalando que os riscos de inflação e emprego se elevaram) e deixou claro que, perante a incerteza atual, prefere esperar para saber mais sobre a situação antes de tomar qualquer decisão de política monetária.

Na frente alfandegária, o mercado recebeu positivamente o acordo assinado entre os EUA e o Reino Unido, que fixa 10% geral às importações desde o Reino Unido (mas exclui alumínio, aço e produtos industriais/agrícolas). Em troca, o governo britânico reduz os impostos alfandegários aos EUA para 1,8% (vs. 5,1% ant). Por último, a temporada de resultados 1T´25 está a ser melhor do que o esperado (nos EUA, os EPSs crescem +12,9% face a +6,7% esperado no início da temporada). Contudo, embora os resultados sejam positivos, são muitas as empresas que advertem sobre a falta de visibilidade e incerteza para o 2T´25.

Esta semana arrancará com subidas significativas perante a redução dos impostos alfandegários entre a China e os EUA. Esta semana arranca com subidas graças ao anúncio de hoje, às 08:00 h, de que, durante um período de 90 dias para negociar, os EUA reduzem impostos alfandegários sobre a China para 30% enquanto a China fá-lo para 10% sobre os EUA. Esta é a chave de arranque semanal, sobre a qual deveremos ter mais detalhes ao longo do dia. Mas a realidade de fundo de médio prazo continua a ser duvidosa e incerta, portanto o empurrão deve-se mais ao fluxo de fundos pela abundante liquidez do que por razões sólidas. A situação de economia e lucros empresariais, tanto a atual como a dos seguintes trimestres, corresponde bastante com um mercado plano no melhor dos casos. É provável que a semana evolua de mais a menos.

O ânimo do mercado pivota em que 30% é inferior a 145%, o que parece claramente óbvio… mas aplicar 30% que não existiam parece suficiente para travar substancialmente o comércio bilateral e acrescentar inflação, o que já se demonstra na queda de ca. -40% na chegada de contentores desde a China aos principais portos americanos. Isso não é “dano zero”, embora o seu impacto sobre o PIB e inflação não sejam claramente visíveis até ao 2.º semestre. Por isso, as subidas desta semana parecem mais emocionais do que objetivas, visto que os resultados dos próximos trimestres debilitar-se-ão substancialmente, como já aconteceu com o PIB 1T americano (-0,3%). Por isso, defendemos que uma parte do dano sobre a economia devido aos impostos alfandegários já está feita: (i) a incerteza atrasa/bloqueia decisões de investimento e isso gera menor atividade/PIB; (ii) Embora haja acordos, parte do dano ocorrerá de qualquer das formas (haverá impostos alfandegários que antes não existiam) e tudo aponta inevitavelmente para um ciclo económico com menos crescimento e mais inflação, o que terminará por debilitar os resultados empresariais e as bolsas não serão indiferentes a isso.

Obrigações: “Acordo entre os EUA e a China prolonga o otimismo. Durações curtas perante vaivéns alfandegários.”

Prolonga-se o otimismo na frente comercial após a aproximação dos EUA e da China durante o fim de semana. Mas cuidado! Embora se aproximem, o cenário é pior do que antes do início da guerra comercial. Por isso, insistimos que o dano já está feito, e que o crescimento económico global irá ver-se penalizado. Na frente macro, esta semana, conheceremos o IPC dos EUA, que poderá estabilizar-se em +2,4% em abril (subjacente em +2,8%). Também indicadores adiantados e intermédios de atividade. Por último, no mercado primário, teremos algumas emissões na Europa, mas nenhuma relevante nos EUA. Em suma, a yield das obrigações manter-se-á em níveis elevados, pelo menos durante mais uma semana. Int. (semanal) estimado: T-Note: 4,35%/4,47%; Bund: 2,55%/2,65%. 

Moeda: “Avanços na frente comercial apoiam o dólar.”

EuroDólar (€/USD).– O dólar recupera terreno após o acordo comercial alcançado com o Reino Unido, a expetativa de outros iminentes e um tom bastante hawkish da Fed. No fim de semana, as conversações com a China parecem “produtivas”. Esta semana, certa recuperação inercial em alguns indicadores de confiança nos EUA poderá manter o dólar apoiado. Int. est. (semana): 1,125/1,108. 

EuroSuíço (€/CHF).– Semana favorável para o euro vs. franco. Os dados macro da Europa serão positivos (recuperação do ZEW). Além disso, o bom tom nas negociações comerciais China-EUA irão reduzir a vontade de ativos-refúgio como o franco. Int. est. (semana):  0,932/0,941.

EuroLibra (€/GBP).– A tendência de apreciação provocada pelo discurso hawkish do BoE e o acordo com os Estados Unidos será interrompida pelo crescimento do PIB do 1T2025. Espera-se +1,0% vs. +1,5% anterior. Semana de ligeira depreciação para a libra. Int. est. (semana): 0,842/0,853. 

EuroYen (€/JPY).– O yen perderá terreno vs. euro graças ao relaxamento na frente comercial. Além disso, o PIB japonês poderá contrair-se no 1T (-0,3% t/t anualiz. vs. +2,2% ant.) enquanto a macro europeia melhora (Prod. Industrial ou ZEW alemão). Int. est. (semana): 163,1/165,3. 

EuroYuan(€/CNH).– O IPC continua a mostrar deflação na China, mas o primeiro contacto com os EUA sobre o tema alfandegário é positivo. Acordam reduzir impostos alfandegários para 30%, dos EUA para a China, e para 10% vice-versa durante 90 dias, reforçando o yuan. Int. est. (semana): 7,95/8,10. 

05.05.2025

Bolsas: “Ceticismo perante as subidas recentes. Sem estímulos na frente empresarial. A Fed irá arrefecer o mercado.”

Semana passada com tom positivo. Entretanto, a macro continua a deteriorar-se. As bolsas subiram tanto na Europa (+2,6%) como nos EUA (+3,0%), apoiadas em resultados empresariais melhores do que o esperado e numa aparente desescalada na frente comercial. Contudo, estamos um pouco céticos perante as subidas, já que acreditamos que o dano na economia devido à imposição dos impostos alfandegários já está feito. A debilidade dos indicadores adiantados começa a entrar nos intermédios (como PMIs, ISM) e nos atrasados (PIB, Desemprego, Inflação), que inevitavelmente apontam para um ciclo económico com menos crescimento e mais inflação. Questionando assim as avaliações das bolsas a curto prazo.

Os resultados 1T’25 surpreendem para melhor com um crescimento médio do EPS, nos EUA, de +12,5% (vs. +6,7% esp.). Não obstante, se elevarmos a perspetiva, a pausa de 90 dias dos “impostos alfandegários recíprocos” impostos pela Administração Trump leva as empresas a adiar decisões operacionais e de investimento, traduzindo-se na retirada ou, pelo menos, descida das guias das empresas, deteriorando os EPSs do 2T e 3T. Já são algumas empresas, como Mercedes, GM, UPS, P&G, Pepsico… que optaram por eliminar/reduzir as suas guias.

Os últimos resultados macro refletem que o impacto da guerra comercial não é neutro. Nos EUA, (i) o PIB 1T’25, que se contraiu até -0,3% (t/t anualizado) desde +2,4% anterior, com o Deflator do PIB a aumentar até +3,7% (vs. +2,3% anterior). (ii) O ISM (48,7) manteve-se em zona de contração pelo segundo mês consecutivo, (iii) a criação de emprego, apesar de ser melhor do que o esperado, experimentou uma forte descida no registo de março e tudo isso em consonância com (iv) umas expetativas de inflação em +6,5% e +4,4% a 1 e 5 anos, segundo a Universidade de Michigan.

Esta semana, sem estímulos na frente empresarial, a atenção está no carrossel de bancos centrais (Fed e BoE, entre outros…). Nenhuma empresa com capacidade de dirigir o mercado publicará resultados, portanto, o foco estará nas reuniões de cinco bancos centrais: Estados Unidos/Fed (Q; 19:00 h), Banco Central do Brasil (Q; 21:30 h), Suécia/Riksbank (Q; 08:30 h), Noruega/Norges Bank (Q; 09:00 h), Inglaterra/BoE (Q;12:00h). Especial atenção à Fed, que irá manter as taxas de juros em 4,25%/4,50%, e ao BoE que irá cortar -25 p.b. até 4,25%. Na reunião da Fed, o essencial será a mensagem de Powell. É difícil que se pronuncie sobre futuros movimentos, embora acreditemos que o cenário mais provável é que arrefeça as expetativas de um mercado que atualmente desconta 3 descidas de taxas de juros em 2025 e outra em 2026. Isto parece otimista, já que custa ver que a Fed baixe taxas de juros tendo em conta a incerteza atual e o risco de um aumento da inflação na segunda metade do ano. Portanto, mantemos a nossa estimativa de duas descidas de taxas de juros em 2025 (setembro e dezembro) e nenhuma em 2026, para ficar em 3,75%/4,00%. Portanto, semana sem estímulos na frente empresarial e com uma Fed que previsivelmente irá arrefecer as expetativas do mercado, teremos uma semana de enfraquecimentos, mas ainda após as quiçá excessivas subidas das últimas duas semanas. Insistimos que o contexto apresenta riscos assimétricos e que é o momento de proteger o património até ter um pouco mais de visibilidade sobre o roteiro da Administração Trump em termos alfandegários.

Obrigações: “Powell não apoiará as obrigações.”

O impacto dos impostos alfandegários é um facto. Na semana passada, comprovou-se com a contração da economia americana no 1T 2025 (-0,3% t/t anual vs. +2,4% 4T 2024), embora o emprego tenha mostrado maior resistência do que o previsto (Payrolls +177K e Taxa de Desemprego 4,2%). O processo de desinflação ver-se-á afetado (IPC +2,4% março e +2,8% subjacente), já que se esperam maiores pressões inflacionistas nos próximos meses. É por isso que a Fed manterá taxas de juros na sua reunião de quarta-feira (4,25%/4,50%) e Powell poderá mandar uma mensagem menos dovish (suave) do que o esperado pelo mercado. Não esperamos que dê pistas sobre os próximos movimentos, mas poderá arrefecer um mercado demasiado otimista sobre os cortes da Fed: 4 em 2025 e 1 em 2026 (vs. o nosso cenário base de apenas 2 cortes este ano até 3,75%/4,00%). Isto não ajudará as obrigações. Int. (semanal) est.: T-Note: 4,27%/4,42%; Bund: 2,50%/2,62%. 

Moeda: “Dólar sob pressão. Atenção aos b.c. e impostos alfandegários.”

EuroDólar (€/USD).– O dólar continua sob pressão após a descida do PIB do 1T 2025 (-0,3% t/t anualizado). A estabilização nos níveis atuais depende da mensagem da Fed, onde não esperamos uma descida de taxas de juros e que pode arrefecer as expetativas do mercado; assim como a possibilidade de algum acordo alfandegário. Int. est. (semana): 1,150/1,128.

EuroSuíço (€/CHF).– A ausência de pressões inflacionistas na Suíça (0,0% a/a em abril) e um franco apreciado a atuar como refúgio poderão levar o SNB a continuar a baixar taxas de juros em junho (+0,25% atual). O franco poderá perder um pouco de terreno esta semana. Int. est. (semana):  0,930/0,950.

EuroLibra (€/GBP).– O Banco de Inglaterra pode cortar -25 p.b. esta quinta-feira (desde +4,50% atual). Movimento esperado pelo mercado, apenas deve gerar uma reação ligeiramente depreciatória da libra em caso de uma mensagem mais dovish/suave por parte do Banco Central. Int. est. (semana): 0,857/0,849.

EuroYen (€/JPY).– As declarações do BoJ de que tardará mais do que o estimado em alcançar o objetivo de inflação e a descida de estimativas de crescimento continuarão a debilitar o yen. A moderação em salários (2,5% vs. 2,7% ant.) tampouco ajudará. Int. est. (semana): 161,9/165,1.

EuroYuan(€/CNH).– Mantém-se a recuperação do yuan após moderação do tom dos EUA face aos impostos alfandegários. Esta semana, IPC e PPI continuarão a mostrar deflação na China, o que poderá debilitar o yuan. Int. est. (semana): 8,15/8,25. 

28.04.2025

Bolsas: “Precaução não é medo. O ajuste não se completou.”

A semana passada, melhor… mas pouco fiável.- As bolsas sobem graças a: (i) uma aparente desescalada alfandegária e (ii) alguns representantes do BCE e da Fed mostram-se a favor de continuar a baixar taxas de juros. Mas foram alívios ocasionais num contexto deteriorado. Não estamos num contexto bom e construtivo que podemos confiar como antes. Por isso, devemos continuar a ter precaução, que não é o mesmo que ter medo. O medo bloqueia e leva a tomar decisões erradas. A precaução implica desconfiar e assumir menos riscos, porque não podemos retirar conclusões fiáveis de situações confusas e erráticas. Nada mais, mas tampouco menos. Porque se continuarmos a assumir riscos quando o contexto se deteriora e se torna confuso, então confiamos tudo à sorte. E já sabemos que há dois tipos de sorte: a má e a boa.

Esta semana, o PIB americano de quarta-feira é fundamental.- A situação continua a ser entre confusa e má, mas a questão fundamental é como diferenciar o sentido das reações imediatas, de muito curto prazo (subidas), do que sensatamente há de se fazer a médio prazo (2/3 meses), considerando o contexto de uma perspetiva de conjunto e comparando-o com o de 2023/24, por exemplo, quando fazia sentido investir a assumir risco, porque as bolsas subiam apoiadas em bons fundamentos.

O recente alívio não parece fiável porque, mesmo após a melhor das renegociações possíveis, serão aplicados impostos alfandegários que antes não existiam e isso irá travar o PIB global e reavivar a inflação, forçando, por extensão, uma revisão em baixa dos lucros empresariais. Como prova disto, o PIB 1T’25 americano que será publicado na quarta-feira poderá mostrar uma contração de -2,8%, segundo estima a Fed de Atlanta (em inglês)… embora o consenso do mercado se situe num complacente +0,4%/+0,2%. E não esqueçamos que as revisões em baixa dos lucros empresariais (EPSs 2T e 3T 2025) não serão transmitidas ao mercado até daqui a umas semanas (junho?), quando terminada a temporada de publicação de EPSs do 1T e atenção mude para os EPSs do trimestre seguinte. Isto é ignorado agora, mas acontecerá. Por isso, as subidas parecem um pouco ingénuas se elevarmos a perspetiva… apesar de esta semana poder arrancar em positivo, mas poderia enfrentar um choque de realidade com o PIB 1T americano de quarta-feira e piorar. Recordemos que, embora na passada sexta-feira, a Confiança da Univ. Michigan tenha sido revista para melhor (52,2 vs. 50,8 preliminar), os seus componentes de expetativas de inflação são “de susto”: +6,5% a 1 ano e +4,4% a 5/10 anos. Por isso, devemos ser céticos em relação às subidas recentes: caminhamos para maior inflação, menor crescimento, lucros empresariais revistos em baixa… e isso não é melhor, pelo contrário. Não é um desastre, mas exige um ajuste de preços/avaliações em baixa antes de poder voltar a assumir riscos. Faz sentido que Wall St retroceda ca.-6% em 2025, mas não que a Europa suba ca. +5%. Numa aproximação imprudente da nossa parte, arriscamo-nos a afirmar que qualquer ajuste inferior a -15% parece insuficiente, portanto esta semana iremos vigiar especialmente o que acontece com o PIB americano de quarta-feira. Mantenhamos a cabeça fria até que chegue a oportunidade adequada de conclusão do ajuste de preços, considerando uma margem de segurança prudente e que os riscos deixem de ser assimétricos (isto é, caso haja um engano agora, a perda provável é superior ao lucro provável). Se o resultado for positivo, ceticismo.

Obrigações: “Estabilização de yields. Durações curtas e periféricas.”

Os EUA suavizam o tom na frente alfandegária e os indicadores adiantados continuam a antecipar o dano no ciclo devido à incerteza comercial. A yield do T-Note baixa -9 p.b. (4,24%), Bund estável (2,47%). Com melhores perspetivas de crescimento, as periféricas estreitam os seus prémios de risco: ESP -5 p.b. (3,12%), ITA -7 p.b. (3,57%). Os PIB do 1T nos EUA e na UE irão refletir uma desaceleração, mais evidente nos EUA devido ao aumento de importações e, provavelmente, um incipiente dano ao consumo e ao investimento. Isso também será refletido nos dados de emprego de abril. Na UE, o IPC poderá continuar a avançar para o seu objetivo de 2%. Facilita novas descidas de taxas de juros por parte do BCE; a Fed terá um dilema mais complicado perante a pressão inflacionista dos impostos alfandegários. Mantemos uma posição prudente em duração (<2 anos). Valorizamos periféricos. Int. (semanal) est.: T-Note: 4,20%/4,30%; Bund: 2,40%/2,50%. 

Moeda: “Macro abundante não ajudará o dólar. Atenção ao PIB.”

EuroDólar (€/USD).– Semana de macro abundante que manterá o dólar fraco. O ISM Industrial, o PIB 1T e o emprego americano continuarão a enfraquecer enquanto o IPC irá moderar-se, mas o registo é de março. As tensões alfandegárias aumentam a incerteza sobre o ciclo e a inflação, colocando em dúvida o ritmo de descidas da Fed e debilitando o dólar. Int. est. (semana): 1,133/1,143.

EuroSuíço (€/CHF): A única referência macro relevante na Suíça será o PMI Industrial (sexta-feira). Após as subidas do último mês (atuando como divisa-refúgio), esperamos que o franco se debilite se a desescalada da tensão alfandegária continuar. Int. est. (semana):  0,935/0,952.

EuroLibra (€/GBP).– A escassez de notícias fiáveis sobre um possível acordo de redução de impostos alfandegários com os EUA, que contribuiria para apreciar a libra, mantém a divisa a avaliar num intervalo lateral. Int. est. (semana): 0,857/0,855.

EuroYen (€/JPY).– A Taxa de Desemprego repetirá em 2,4%, mínimos desde 2020. Além disso, espera-se que o Banco Central do Japão mantenha a Taxa Diretora sem alterações, em 0,50%. Semana de lateralização para o yen. Int. est. (semana): 161,6/165,4.

EuroYuan(€/CNH): Semana favorável para o yuan. Por um lado, Trump mostra a sua disposição para reduzir impostos alfandegários à China, o que deverá fortalecer o yuan. Por outro lado, o retrocesso no IPC e moderação no PIB na UE irão apoiar o tom dovish do BCE. Int. est. (semana): 8,23/8,35. 

21.04.2025

Bolsas: “Novos “controlos de danos”: mais indicadores adiantados e intermédios e resultados empresariais.”

O anúncio de Trump durante o fim de semana de uma isenção temporária de impostos alfandegários a telemóveis, computadores e chips permite uma subida das bolsas europeias. Também a convicção de que na quinta-feira o BCE cortaria taxas de juros novamente. Wall Street retrocede -1,5%. Apesar de sucessivos desmentidos e novas ameaças na frente comercial (semis e farmacêuticas), a Europa utiliza o trunfo do BCE para subir de forma ingénua. Embora se adiem os impostos alfandegários, o dano sobre a confiança já está feito. Isso é demonstrado pelos indicadores adiantados conhecidos durante a semana e que acabarão por ser transferidos para o ciclo económico. Na Alemanha, o ZEW de Sentimento Económico cai até -14,0 em abril vs. 51,6 anterior, e nos EUA o Empire Manufacturing mostra uma queda de expetativas não vista desde 2001 (-7,4 vs. 12,7anterior). A probabilidade de recessão nos EUA aumenta até 50% segundo vários bancos de investimento e gestores americanos. O BCE cumpre o guião. Corta as suas taxas de juros em -25 p.b. até 2,25%/2,40% (Depósito/Crédito). A apreciação do euro (+11,3% face ao dólar no ano) e a queda do petróleo bruto (Brent -10,5% no ano) afastam o risco de inflação importada e dão margem de manobra ao BCE para atenuar a deterioração do ciclo com mais descidas de taxas de juros do que o anteriormente previsto. O ouro, convertido em refúgio por excelência, alcança novos máximos históricos. 

Frente comercial, mais indicadores adiantados e intermédios e resultados empresariais. Esta semana vem repleta de novos indicadores adiantados e intermédios que continuarão a acrescentar uma visão avançada do dano que a nebulosa comercial dos EUA e a sua imprevisibilidade em várias frentes estão a causar no ciclo económico global. Destacam-se entre os primeiros, o Indicador Adiantado nos EUA (S), Confiança do Consumidor na UE (T) e o IFO alemão (Q). Pelo lado dos intermédios, conheceremos os PMIs na Europa e nos EUA. (Q). Todos a retroceder. Outro termómetro importante serão os resultados empresariais que ganham intensidade durante a semana. Após um arranque decente dos bancos americanos, que se beneficiaram do aumento da volatilidade dos mercados nas suas receitas de trading, temos empresas de todos os setores. Na semana passada, LVMH (-7,4% na semana) publicou vendas do 1T25 mais fracas do que o esperado, Beiersdorf (+3,7%) salvou-se pelos produtos básicos (tipo Nivea, porque a sua marca La Prairie reduziu as suas vendas em -17,5%). ASML (-2,3%) cumpriu os resultados trimestrais, mas a carteira de pedidos, que é um indicador antecipado para os próximos trimestres, retrocedeu -44% face ao trimestre anterior. Mais do que os resultados em si, será importante atender as guias e estratégias para o ano. 

E continuaremos pendentes da frente comercial. Parece que há progresso com o Japão e com a UE, enquanto a Índia é ameaçada com um aumento de 10% para 26% caso não chegue a acordo em 90 dias. 

É praticamente impossível ver através da névoa comercial de Trump e, por isso, os indicadores de confiança caem a pique e as decisões de despesa e investimento são adiadas. Esta semana, tanto a frente comercial como a empresarial deverão acrescentar um novo sinal do dano que estão a causar.

Obrigações: “Mantemos o posicionamento conservador.”

As yields das obrigações retrocederam na semana passada depois de Trump anunciar isenções temporárias de impostos alfandegários a telemóveis, computadores e chips: T-Note -17 p.b. (4,33%) e do Bund -7 p.b. (2,46%). Contudo, não acreditamos que esta tendência se prolongue a curto prazo. O dano das medidas alfandegárias é evidente nos indicadores de confiança e o contexto suscita mais inflação, menos crescimento e mais incerteza que irão transitar para prémios temporários superiores. Por isso, insistimos em manter um posicionamento conservador e focado nas secções curtas da curva (<2 anos). Esta semana, os indicadores adiantados continuarão a deteriorar-se (Indicador Adiantado, Confiança do Consumidor, IFO…) e o impacto começará a tornar-se visível nos indicadores intermédios como os PMIs, onde previsivelmente retrocederão tanto nos EUA como na Europa. Int. (semanal) estimado: T-Note: 4,40%/4,50%; Bund: 2,50%/2,60%. 

Moeda: “O dólar continua sob pressão.”

EuroDólar (€/USD).– Esta semana, os indicadores adiantados em ambos os lados do Atlântico marcarão a evolução. Exceto grandes surpresas, as recentes críticas de Trump a Powell, a guerra alfandegária, o receio do seu impacto no crescimento e a perda de atrativo do dólar como moeda-refúgio continuarão a pesar sobre o dólar, que inicia a semana acima de 1,15EURUSD, nível não visto desde 2021. Int. est. (semana): 1,136/1,160.

EuroSuíço (€/CHF): Esta semana não haverá referências macro relevantes na Suíça. O franco está a mostrar força como divisa-refúgio no atual contexto de incerteza económica. Esperamos que esta semana se mantenha a tendência. Int. est. (semana):  0,928/0,938. 

EuroLibra (€/GBP).– A expetativa de que o Reino Unido possa chegar a um acordo com os EUA para reduzir os impostos alfandegários sobre as suas Exportações favorece a libra, que prolongará a sua apreciarão face ao euro nos próximos dias. Int. est. (semana): 0,857/0,871. 

EuroYen (€/JPY).– O IPC japonês surpreendeu ao moderar-se até +3,6%, mas a subjacente aumentou até +2,9%. Esta semana, os PMIs Industriais aprofundar-se-ão em zona de contração (<50), sendo um obstáculo para próximas subidas do BoJ, e debilitará o yen. Int. est. (semana): 160,0/165,0. 

EuroYuan(€/CNH): A surpresa positiva no PIB do 4T da China explica-se pelo adiantamento de produção/exportações perante um aumento das tensões comerciais. Com o banco central a manter taxas de juros, estimamos uma depreciação do yuan. Int. est. (semana): 8,35/8,45. 

07.04.2025

Bolsas: “A prioridade é proteger. O resto é acessório. Riscos repentinamente assimétricos. Baixamos exposição.”

Na semana passada, dissiparam-se todas as dúvidas… e também se esfumaram quase todas as esperanças a curto prazo. Trump materializou o pior cenário possível. Parafraseando Churchill, a criativa fórmula inventada para calcular o imposto alfandegário que aplicará a cada país é para o conhecimento económico o que a música militar é para a música. A sua política alfandegária altera as relações comerciais globais, afetando todos… exceto, surpreendentemente (ou não) a Rússia, Bielorrússia, Cuba e Coreia do Norte. É impossível retirar conclusões racionais de medidas irracionais, mas isso não isenta ninguém de reagir rapidamente com base no senso comum: proteger-se perante o que não se compreende, mas que se deteriora seriamente no contexto (menos PIB e mais inflação, resumindo). Pode transformar o atual ciclo económico global de expansão, que teria sido generosamente prolongado, num ciclo de contração. As bolsas tiveram retrocessos fortes na quinta e sexta-feira devido a esta digestão de realidade derivada da guerra comercial iniciada pelos EUA. E faz sentido, na nossa opinião. 

A chave desta semana será aceitar e interiorizar que o contexto deteriorou-se brusca e rapidamente, portanto proteger é a prioridade. Não é o momento para debater sobre a probabilidade de uma retificação das medidas alfandegárias que permitam que as bolsas subam de imediato. Porque não analisamos nenhum processo de reflexão sério sem sofrermos as consequências de decisões pessoais que são resultado de um profundo desconhecimento dos fundamentos económicos mais básicos. Desde há semanas, temos vindo a insistir em 2 ideias: (i) uma guerra comercial não é um processo de soma zero; todas as partes perdem em maior ou menor medida. (ii) Reduzir riscos é uma grande ideia, tal como temos vindo a insistir (ainda mais). Embora já o tenhamos executado (reduzimos exposição ao risco em -10% linear a todos os perfis de clientes a 24 de março), esse foi um movimento de prevenção perante o que considerávamos provável que acontecesse, como efetivamente aconteceu na quinta-feira passada: imposição de medidas alfandegárias que colocam em risco o atual ciclo económico expansivo. Por isso, aplicamos a partir de hoje uma redução de exposição ao risco de certa profundidade: desde o intervalo Defensivo 20%/Agressivo 70% até 0%/40%, visto que acreditamos que o dano desta guerra alfandegária será semiestrutural ou estrutural, já impossível de reverter/reparar a curto prazo (isto é, em menos de, digamos, 3 meses). Portanto, um perfil Conservador não deverá assumir nenhum risco de perda (0% exposição vs. 20% anterior), enquanto nenhum perfil, nem sequer o mais Agressivo, deverá ter uma exposição igual ou superior a 50% (baixamos até 40% desde 70%). Pode consultar os detalhes na página 3. Em relação à semana, o mais relevante será o Índice de Confiança de Michigan de sexta-feira, que foi o primeiro indicador adiantado americano a alertar, a 14 de março, de que algo sério estava a mudar ao retroceder desde 64,7 até 57,9… revisto até 57,0 uns dias depois e que se espera que retroceda até 54,0 no seu registo de abril de sexta-feira. E veremos como saem os seus componentes de inflação, agora em +4,9% a 1 ano e +3,9% a 5/10 anos… De forma complementar, hoje sairá o Sentix da UE (Confiança do Investidor) provavelmente a retroceder bastante, enquanto na quinta-feira teremos uma inflação americana de março que poderá suavizar-se um pouco (+2,6% vs. +2,8%), e que será quase ignorada porque as repercussões sobre a inflação tardarão, pelo menos, 2 meses a chegar.
Em suma: (i) o essencial: reduzir exposição ao risco. (ii) O acessório imediato: a Confiança da Universidade do Michigan, na sexta-feira. Em situações como esta, “preocupar-se” deve levar a “ocupar-se” e reagir.

Obrigações: “Posicionamento defensivo. Não existem incentivos para assumir risco de crédito e duração.”

Não há vencedores numa guerra comercial. Por isso, esperamos que o mercado fique abalado durante um tempo e assuma posições defensivas e sem riscos desnecessários (nem de crédito nem de duração). A nossa preferência neste contexto está nas secções curtas (2 anos), preferivelmente em obrigações de governo e de elevada qualidade de crédito (Alemanha e EUA). Uma intensificação da guerra comercial representa um cenário com menos crescimento e mais inflação. Como consequência, os bancos centrais não baixarão taxas de juros tanto quanto o mercado espera e, por isso, estamos céticos sobre assumir posições nas secções mais longas da curva (10 e 30 anos). Int. (semanal) estimado: T-Note: 3,95%/4,05%; Bund: 2,55%/2,65%.

Moeda: “A Confiança de Michigan não ajudará o dólar.”

EuroDólar (€/USD): A entrada em vigor de impostos alfandegários avivou os receios de uma guerra comercial e um debilitamento da economia, pressionando o dólar em baixa. Powell tampouco ajudou, com um tom um pouco mais duro ao colocar o foco nos efeitos dos impostos alfandegários sobre os preços. O mais relevante desta semana será a moderação da Confiança do Consumidor de Michigan (S), passando para um segundo plano uma inflação de março (Q). Este mix não ajudará o dólar. Int. est. (semana): 1,095/1,105.

EuroSuíço (€/CHF): Semana favorável para o franco. Os indicadores de confiança na UE deterioram-se, aumentando as expetativas de maiores cortes de taxas de juros do BCE. Além disso, as tensões comerciais favorecem ativos-refúgio como o franco. Int. est. (semana):  0,929/0,941. 

EuroLibra (€/GBP): Os impostos alfandegários impostos ao Reino Unido foram de 10%, no mínimo. A libra poderá beneficiar-se do atual contexto de incerteza. Int. est. (semana): 0,835/0,857. 

EuroYen (€/JPY): Num contexto de elevada tensão geopolítica, a tendência do yen será de apreciação devido à sua condição de ativo-refúgio. Esta madrugada, S. Ishiba, Primeiro-Ministro japonês, expôs que negociará para reduzir os impostos alfandegários (24%). Int. est. (semana): 158,2/162,8. 

EuroYuan(€/CNH): Estimamos que a depreciação do yuan continue. A guerra comercial intensifica-se (34% aplicado aos bens importados dos EUA) e as perspetivas de crescimento deterioram-se. Na quinta-feira, na China, publicação do IPC, sem impacto. Int. est. (semana): 8,05/8,15. 

31.03.2025

Bolsas: “Sem capacidade de reação perante o predomínio da incerteza. Inflação UE, impostos alfandegários e emprego americano.”

A semana passada foi francamente fraca; mais do que o esperado. A incerteza não diminui e a macro americana continua a oferecer indícios de debilitamento do ciclo, antecipando-se à Europa como historicamente acontece. Após a publicação, no dia 14, de vários indicadores adiantados americanos a reverterem-se para pior nos seus registos de março (Índice de Confiança da Univ. de Michigan, Empire Manufacturing, Índice de Atividade da Fed de Filadélfia…), na terça-feira da semana passada foi a vez de uma Confiança do Consumidor americano (em espanhol) em apreciável retrocesso: 92,9 vs. 94,0 esperado e 100,1 anterior. E na sexta-feira, para fechar a semana um pouco pior, saiu um Deflator do Consumo Privado (PCE) (em espanhol) americano a aumentar na sua Taxa Subjacente (+2,8% vs. +2,7% anterior, revisto em alta desde +2,6% preliminar). Foi o seu registo de fevereiro, não de março, portanto leva a especular que o de março poderá ser ainda pior, visto que já incluirá mais pressões inflacionistas derivadas dos impostos alfandegários. O mercado não gostou nada deste último, intensificando-se os retrocessos que as bolsas americana e europeia já traziam espontaneamente na sexta-feira. O inesperado aumento do Deflator PCE Subjacente acrescentou uma espécie de “choque de realidade” em relação ao que é uma consequência indireta de qualquer guerra comercial: mais inflação. Isto é algo que iremos sofrer com severidades no segundo semestre deste ano e que irá forçar os bancos centrais (na verdade, já o está a fazer) a resistirem a continuar a baixar taxas de juros. E, por isso, uma semana que oferecia um saldo quase neutro até quinta-feira, terminou claramente negativa na sexta-feira. E é esse o tom que estimamos que permanecerá durante um tempo.

A chave desta semana está “no meio”.- Isto é, na quarta-feira, visto que é o dia que Trump escolheu para especificar os detalhes dos impostos alfandegários que os EUA começarão a aplicar a partir de quinta-feira, 3. O facto de ter denominado a quarta-feira como “Liberation Day” leva a pensar que os detalhes das medidas alfandegárias não irão retirar gravidade ao assunto em relação ao esperado; isto é, que não aplicará isenções relevantes por produtos nem países, por agora. Fará isso depois de ter conseguido o impacto populista suficiente que deseja, visto que, insistimos novamente, a história económica demonstra que todos perdem numa guerra comercial: menos comércio, menos PIB, mais inflação… que não podemos esperar algo melhor ou suavizado na quarta-feira. Portanto, se as bolsas se animarem um pouco (improvável) com uma inflação europeia bastante contida entre segunda e terça-feira (repetir em +2,3%), é melhor desconfiar, porque a concretização alfandegária provavelmente será tão má como parece (pelo menos de momento e até conseguir o impacto populista que deseja). E, para terminar, o Emprego americano de sexta-feira, ao ser de março, poderá oferecer os primeiros indícios de debilitamento derivados da incipiente guerra comercial. Porque os primeiros indicadores adiantados americanos publicados nestes dias recebem uma deterioração de confiança que deve estar a afetar já o Consumo Priv. e o Investimento. E uma amostra disso é o retrocesso de quase -5% de Wall St. até agora, este ano. Reduzir riscos é uma grande ideia (em espanhol; brevemente em português).

Obrigações: “As rentabilidades deverão moderar-se, mas tudo depende dos impostos alfandegários.”

A macro americana irá refletir alguma perda de inércia nos indicadores intermédios (ISM Industrial e Serviços) e no mercado laboral. A Criação de Emprego Não Agrícola poderá moderar-se em março (+140k est. vs. +151k ant.) enquanto a Taxa de Desemprego e os Salários se mantêm (4,1% e +4,0%, respetivamente). Na Europa, o IPC Subj. de março provavelmente retrocederá (+2,5% est. desde +2,6%; taxa geral inalterada em +2,3%) e levará a pensar num BCE mais suscetível a prolongar as descidas de taxas de juros. Neste contexto, o lógico é que tanto o Bund como o T-Note moderem ligeiramente os seus níveis de yield. Contudo, tudo dependerá do alcance dos novos impostos alfandegários que os EUA anunciarão esta semana. Int. (semanal) est.: T-Note: 4,15%/4,25%; Bund: 2,65%/2,75%.   

Moeda: “Dólar em standby, se os impostos alfandegários permitirem.”

EuroDólar (€/USD).– Dólar dentro de um intervalo lateral relativamente estreito. A política alfandegária dos EUA gera inflação e prejudica a Balança Comercial a curto prazo, mas o diferencial de taxas de juros com a UE é elevado e apoia a avaliação do dólar. Esta semana, toda a atenção está nos impostos alfandegários dos EUA. Int. est. (semana): 1,085/1,075.

EuroSuíço (€/CHF).– Semana favorável para o franco. O IPC da Suíça aumentará em março e o PMI Industrial avançará no mês, o que deverá impulsionar o franco. O IPC Subjacente da UE retrocederá (2,5% vs. 2,6% ant.), debilitando o euro. Int. est. (semana):  0,946/0,958. 

EuroLibra (€/GBP).– Se a inflação na Europa perder um pouco de força, o Euro poderá depreciar-se, porque eleva a expetativa de que o BCE continue a baixar taxas de juros. Não obstante, esperamos poucas mudanças no câmbio de divisas. Int. est. (semana): 0,825/0,849. 

EuroYen (€/JPY).– Semana de lateralidade no câmbio. Na Europa veremos desaceleração no IPC Subjacente e a provável imposição de novos alfandegários poderá debilitar o euro. No Japão, o Tankan retrocederá, o que travará os impostos do yen. Int. est. (semana): 160,5/163,5. 

EuroYuan(€/CNH).– Para além do anúncio de novos impostos alfandegários por parte dos EUA (Q), no plano mais convencional, o IPC da UE, a priori, repetirá em +2,3%, e os PMIs na China quase não melhorarão. Esperamos assim que continue a lateralidade no câmbio. Int. est. (semana): 7,90/7,80. 

24.03.2025

Bolsas: “Processo de desinflação do mercado, porque algo está a mudar. Confiança do Consumidor EUA na terça-feira.”

Na semana passada, mais indicadores adiantados deteriorados e aviso da Fed, embora ambíguo. Das reuniões de 7 b.c. na semana passada, a mais importante foi a da Fed (em espanhol), embora tenha repetido em 4,25/4,50%. Porque não eram revisões das taxas, que certamente se manteriam, mas das estimativas macro… que foram em baixa em crescimento (PIB’25e +1,7% desde +2,1%, nada menos) e em alta as da inflação (Deflator PCE 2025e +2,7% desde +2,5% e desde +2,1% na estimativa de set. de 2024). Os dados (estimativas da Fed) expressam menos crescimento e mais inflação, mas o relato (Powell) tenta tranquilizar em relação ao ciclo económico. Soa a incoerência. E, quando os dados (resultados) e relato (mensagem) não coincidem, a decisão mais objetiva é dar mais credibilidade ao primeiro do que ao segundo. Daí pensarmos que a subida de N. Iorque na quarta-feira (+1,1%) carecia de apoio sólido. Portanto, quanto Lagarde (BCE) quantificou, na quinta-feira, a incipiente guerra comercial num custo de -0,5% de PIB e +0,5% de inflação, quinta e sexta-feira já foram muito mais fracas. Faz sentido? Assim é, visto que, após uma semana milimetricamente em alta e 4 semanas consecutivas anteriores a retroceder, parece inegável que alto está a mudar. Daí os retrocessos serem coerentes, sem exceção, com os recentes indicadores de sentimento/adiantados americanos: Confiança Univ. Michigan, Empire Manufacturing, Indicador Adiantado e Philly. É neste tipo de indicadores que temos de nos fixar: antecipam se há alguma mudança e em que sentido. Adotamos uma postura mais conservadora desde a nossa Estratégia de Investimento 2025, que começa a ser apoiada pelos acontecimentos. 

Esta semana comprovaremos se o mercado continua a desinflacionar-se, sendo a Confiança do Consumidor EUA, na terça-feira, a melhor referência para tal. Destacar-se-á sobre as restantes referências por se tratar de um indicador de sentimento/adiantado de elevada influência e fiabilidade e correspondente a março, que é quando estimamos que a economia (e a americana antes de qualquer) terá começado a “somatizar” as primeiras consequências da incipiente guerra comercial e da elevação do prémio de risco por geoestratégia derivada do abandono da Ucrânia, assim como de uma tomada de decisões geralmente errática da nova Administração Americana. E não se espera que o dado seja bom, como é lógico: 93,6 esperado desde 98,3 fevereiro vs. 105,3 janeiro, tendo permanecido acima de 100 pontos (que é o seu nível neutral, sendo otimista se superior e pessimista se inferior) em 9 dos 12 meses de 2024. Também teremos uma certa aterragem da bolsa europeia pós-efeito Alemanha, poderíamos dizer. Uma vez aprovado gastar mais, agora resta interiorizar como pagar a dívida e de que forma influencia um maior endividamento sobre as obrigações: se superior à yield do Bund (ca. 2,80% vs. 2,36% a 31-12-2024), então avaliação inferior das bolsas europeias. Estamos agora nesse processo de reajuste de expetativas. E não é melhor, é pior. Não deverá ser dramático, mas tampouco o podemos ignorar. Além disso, na sexta-feira, sairá o Deflator do Consumo PCE americano e a sua Taxa Subjacente poderá aumentar 1 décima até +2,7% (embora repetir em +2,5% na Taxa Geral), apesar de ser um dado de fevereiro e não de março. Isto tampouco ajudará as bolsas, nem as obrigações. Por isso, na nossa Estratégia de Investimento 2T 2025, que publicaremos hoje à tarde (em espanhol; brevemente em português), reduzimos exposição (taticamente, ainda não estrategicamente) em -10 pontos percentuais a todos os perfis de risco, até: 70% Agressivo/50% Dinâmico/40% Moderado/25% Conservador/20% Defensivo. Hoje poderá subir um pouco, mas os riscos movem-se em alta.

Obrigações: “O Bund consolidará níveis, mas o T-Note poderá recuperar, se o PCE avança mais do que o estimado.”

A yield do T-Note relaxou após a reunião da Fed. Manteve taxas de juros (4,25%/4,50%), como esperado, mas moderou o ritmo de redução do balanço e repetiu o diagrama de pontos. Nos próximos dias, os indicadores de sentimento americanos (Confiança do Consumidor) continuarão a deteriorar-se e definirão a yield do T-Note nos seus níveis atuais. Contudo, o Deflator do Consumo Pessoal, na sexta-feira, poderá provocar um ligeiro aumento se avançar mais do que o esperado (taxa geral +2,5% atual e esperado; subjacente +2,7% esperado vs. +2,6% atual). Na Europa, após a aprovação do pacote de estímulos alemão, os indicadores adiantados (IFO, Confiança Industrial ou Económica) mostrarão um tom positivo e o Bund permanecerá dentro do seu intervalo atual. Int. (semanal) estimado: T-Note: 4,25%/4,35%; Bund: 2,75%/2,85%.   

Moeda: “Dólar estável com autorização do PCE.”

EuroDólar (€/USD): O dólar recupera posições, porque a Fed não tem pressa em baixar taxas de juros devido à incerteza que os impostos alfandegários geram (risco de inflação em alta). Com a rentabilidade/yield das obrigações relativamente estáveis e a atenção no PCE (sexta-feira), o dólar deverá consolidar posições. Int. est. (semana): 1,086/1,079.

EuroSuíço (€/CHF): O SNB baixou taxas de juros em -25 p.b. até 0,25% enquanto a Alemanha aprova um histórico plano de estímulos fiscais para reativar a economia. O diferencial de taxas de juros e de crescimento continuará a jogar a favor do Euro vs. franco suíço. Int. est. (semana):  0,951/0,963. 

EuroLibra (€/GBP): A libra poderá manter a tendência ligeiramente em alta, caso se confirme: (i) a melhoria do PMI Industrial. (ii) A moderação da inflação (a/a) de fevereiro até +2,9% desde +3,0%. Int. est. (semana): 0,829/0,851. 

EuroYen (€/JPY): Semana favorável para o yen. Consolida-se o círculo virtuoso salários-preços. O IPC Subjacente aumenta (+2,6% vs. 2,5% ant.) e as negociações salariais apontam para generosas subidas (+5,4%). Neste contexto, o BOJ continuará a subir taxas. Int. est. (semana): 160/163. 

EuroYuan(€/CNH): A referência da semana será os PMIs na Europa (S). Espera-se certa melhoria, embora o risco de que dececione seja considerável. Além disso, o PBoC manterá taxas de juros (Q). Esperamos certa apreciação do yuan. Int. est. (semana): 7,90/7,80. 

17.03.2025

Bolsas: “Esperança europeia em contexto de deterioração. Cuidado com as ilusões. 7 bancos centrais, Fed incluída.”

Semana passada com 2 referências boas e 1 má; mas a má foi realmente má. A inflação americana suavizou-se (+2,8% desde +3,0%) e a Alemanha fechou um acordo, que as câmaras deverão aprovar esta semana, para gastar mais infraestruturas, defesa e flexibilizar o limite constitucional para o aumento da dívida. Mas N. Iorque retrocedeu pela 4.ª semana consecutiva e isso significa que algo acontece. O Índice de Confiança da Uni. de Michigan (sexta-feira) ajuda a explicar: dececionou ao retroceder severamente (57,9 vs. 63,0 esp. vs. 64,7 ant.) e as suas componentes de expetativas de inflação aumentaram (+4,9% desde +4,3% a 1A e +3,9% desde +3,5% a 5A). A debilidade deste indicador, combinada com o aumento das suas expetativas de inflação, leva a recear que o ciclo económico possa se tornar vulnerável, ser revisto em baixa, e a Fed não baixará taxas de juros para ajudar, porque os preços não o permitirão. Foi especialmente grave, também, por se tratar do primeiro indicador adiantado disponível de março, já que março é o primeiro mês em que se deverá sentir seriamente a deterioração do sentimento/expetativas devido à guerra alfandegária iniciada por Trump. Contudo, no fecho de sexta-feira, Wall St. realizou um “dip-buying rally” ou compra rápida na queda, apostando em preços já atrativos e com esperança de que a Fed coloque uma rede de segurança ao mercado ao baixar taxas na quarta-feira perante a incipiente deterioração do ciclo económico, algo que nos parece remoto. Insistimos: cuidado.

Esta semana, Fed, BoE, BoJ… mas, principalmente, os 2 indicadores adiantados de quinta-feira. Porque ambos já são de março, mês em que a guerra comercial e a mudança geoestratégica deverão começar a afetar seriamente os indicadores de sentimentos, os denominados “adiantados”. Já vimos a deceção do Índice de Confiança da Universidade de Michigan, na sexta-feira. O resto dos indicadores ainda permanecerão silenciosos durante um tempo, sem avisar nada, precisamente por serem intermédios (por exemplo, PMIs) ou atrasados (por exemplo, emprego ou PIB). Daí os indicadores adiantados passarem a ser tão importantes agora. E temos 2 deles na quinta-feira, nos EUA, ambos a retrocederem: o Philly ou Índice de Atividade da Fed de Filadélfia (12,0 vs. 18,1) e o mesmo Leading, LEI ou Indicador Adiantado (-0,3% vs. -0,3%). Se saírem tão fracos quanto se espera, ou pior, indicariam o mesmo que o péssimo Índice de Confiança da Universidade de Michigan, na passada sexta-feira: que o ciclo económico começa a ser vulnerável porque nem a guerra comercial nem o abandono da Ucrânia por parte dos EUA são situação neutras. Também será muito importante, na quarta-feira, a mensagem da Fed mediante as suas estimativas macro atualizadas e o diagrama de pontos (posicionamento anónimo de cada conselheiro sobre taxas de juros), visto que manterá taxas de juros em 4,25/4,50%. Se algo muda, provavelmente será para pior. E a conversa entre Trump e Putin, amanhã, dificilmente resultará em algo construtivo. Publicaremos a Estratégia de Investimento 2T 2025 a 24 de março (posteriormente em português) e, com os riscos em alta e bolsas em ziguezague, muito provavelmente preferiremos posições mais defensivas.

Obrigações: “Fed poderá arrefecer as estimativas de corte.”

A Alemanha parece aproximar-se de um acordo para aprovar o pacote de investimento em defesa e infraestruturas e reformar o limite constitucional da dívida (0,35%). Tudo depende da votação, na terça-feira, no Bundestag (Congresso) e, na sexta-feira, no Bundesrat (Senado). Contudo, a macro alemã antecipa um resultado favorável e mostra uma tendência de clara melhoria. Amanhã, o ZEW de Expetativas poderá acelerar até 45,0 desde 26,0. Exceto por surpresa, o lógico é que o Bund consolide após o seu recente avanço (+50 p.b. aprox. em 2025). Nos EUA, o foco estará na Fed. Repetirá taxas de juros em 4,25%/4,50%. O mais importante será a mensagem, o quadro macro e o diagrama de pontos. Provavelmente, Powell irá referir a incerteza atual e não se mostrará tão suave como parte do mercado espera. Com isso, a yield do T-Note poderá recuperar após a queda que acumula no ano (-30 p.b. aprox.). Int. (semanal) estimado: T-Note: 4,25%/4,40%; Bund: 2,85%/2,95%.   

Moeda: “Dólar um pouco mais forte graças à Fed.”

EuroDólar (€/USD): A Fed tem poucos incentivos para suavizar o tom da sua mensagem. Os dados de emprego são bons e precisa de mais tempo para calibrar o impacto dos impostos alfandegários no PIB. Com taxas de juros ainda elevadas (4,25%/4,50%), o dólar deverá recuperar parte do terreno perdido em 2025. Int. est. (semana): 1,078/1,085.

EuroSuíço (€/CHF): O SNB baixará taxas de juros em -25 p.b. até 0,25%. Sem pressões inflacionistas (IPC +0,3%) e um crescimento abaixo do seu potencial (PIB +1,5% no 4T), o banco central continuará a relaxar a sua política monetária. Int. est. (semana):  0,958/0,973.

EuroLibra (€/GBP): A libra ganhará um pouco de força. O mais importante será a reunião do BOE (20/03): espera-se que mantenha taxas de juros (4,50%). O mercado estará expectante para a mensagem, principalmente após o aumento do IPC de janeiro (+3,0%). Int. est. (semana): 0,829/0,851.

EuroYen (€/JPY): Embora a macro recente (PIB 4T +2,2% t/t; Preços Industriais +4,0% a/a, melhoria do Indicador Adiantado até 108,0) seja propícia para uma política monetária mais restritiva, esta semana, o BoJ manterá as taxas de juros em 0,50%. O que ajudará o yen a consolidar os níveis atuais. Int. est. (semana): 159,5/162,5.

EuroYuan(€/CNH): Esperamos certa apreciação do yuan após a publicação de uma macro bastante boa (exceto imobiliário) na China: Prod. Industrial (+5,9%), Vendas a Retalho (+4,0%) e novos anúncios de estímulos fiscais para o consumo. Int. est. (semana): 7,82/7,90. 

10.03.2025

Bolsas: “Instabilidade enquanto se consolida o novo contexto comercial e Europa formaliza a mudança fiscal.”

Semana turbulenta: impostos alfandegários, propostas de aumento de despesa na Europa. Forte movimento em alta da rentabilidade das obrigações na Europa. O Bund sobe >40 p.b. na semana (yield >2,80%). Desencadeadores: (1) mudança na política de despesa europeia em defesa e, em particular, na Alemanha. A UE aprovou um Plano de Defesa, que inclui o relaxamento das regras fiscais. Alemanha planeia um fundo de defesa e infraestruturas e estuda a mudança nos seus limites de endividamento. A bolsa alemã descontou em alta o impulso que o investimento daria sobre uma economia débil. (2) Mensagem mais dura do BCE, que modera as expetativas das próximas descidas de taxas e juros. O BCE cumpriu a expetativa e voltou a baixar taxas de juros (até 2,50% Depósito/2,65% Crédito), mas houve abstenção e tom mais duro. O Euro recuperava vs. dólar. Esperamos que o BCE faça mais uma descida, mas com pausa em abril, para ter mais visibilidade nas medidas comerciais e fiscais.

O mercado americano continuou focado no tema alfandegário e retrocedeu perante o receio do impacto sobre o crescimento (além dos dados de emprego débeis) e, na 2.ª ronda, sobre inflação. Embora os impostos alfandegários tenham sido posteriormente modulados (moratória de um mês ao México e Canadá em todos os bens do seu tratado de livre comércio), a incerteza tinha escalado. Após uma semana de quedas e aumento da volatilidade, 2 fatores contribuíram para um fecho positivo na sexta-feira: (1) guias de Broadcom melhores do que o esperado devolveram um pouco de tranquilidade sobre o crescimento potencial de IA. (2) As declarações de Powell, na sexta à tarde, que afastavam o risco de recessão. 

Esta semana: “Instabilidade enquanto se consolida o novo contexto comercial. Alemanha debate o seu limite de dívida.” O contexto de maior incerteza perdurará nas próximas semanas até que se feche a “caixa da pandora” dos movimentos alfandegários e permita ajustar as expetativas dos investidores. O próximo marco previsto será em três semanas, em inícios de abril, com a entrada em vigor dos impostos alfandegários recíprocos e o final da moratória ao Canadá e México; até então, novas imposições geográficas (UE?), represálias e/ou moratórias são imprevisíveis. Neste contexto, o Banco do Canadá pode baixar -25 p.b. em taxas de juros, na quarta-feira, para 2,75%, perante o receio do impacto dos impostos alfandegários no crescimento. 

Nos EUA (a Fed entra em blackout até à sua reunião de 19 de março), o foco macro estará em dados vinculados aos preços: (1) IPC de fevereiro (quarta-feira), moderar-se-á uma décima na Taxa Geral (para 2,9% a/a) e Subjacente (para 3,2%); (2) Preços Industriais de fevereiro (quinta-feira) +0,2% m/m (desde +0,4%). (3) Confiança Univ. Michigan (sexta-feira), preliminar de março, ligeira descida esperada (64 desde 64,7), o interesse estará na componente de expetativas de inflação. Qualquer desvio elevaria o receio à persistência de pressões inflacionistas, inclusive prévio aos vaivéns alfandegários.

O Parlamento alemão inicia o debate, na quinta-feira, sobre o limite da dívida e investimento em defesa, embora a votação seja a 18 de março.

Lateralizar seria um bom contexto a curto prazo. Apenas um desenvolvimento positivo da guerra na Ucrânia (reunião no início da semana na Arábia Saudita) poderá dar lugar a um comportamento mais positivo a curto prazo.

Obrigações: “Inflação EUA poderá pressionar as obrigações.”

O BCE baixou taxas de juros em -25 p.b., mas endureceu o seu tom. Isto faz pensar numa possível pausa na reunião de abril. O anúncio sobre maior investimento em Defesa na Europa e na Alemanha saldou-se com um forte aumento de yield (+40/+45 p.b.). Esta quinta-feira, em Bundestag, serão apresentadas e debatidas as propostas de investimento e de uma possível reforma do limite da dívida constitucional (0,35% atual sobre PIB), mas teremos de esperar até 18 de março para a votação. Nos EUA, a principal referência será o IPC (fevereiro), na quarta-feira, que se espera que se modere até +2,9% (geral) e +3,2% (subjacente). Estes níveis são ainda elevados e a incerteza alfandegária de Trump não ajuda, o que dificulta as descidas de taxas de juros da Fed. Isto faz-nos pensar numa semana de consolidação de níveis na Europa e de aumento de rentabilidades nos EUA. Int. (semanal) estimado: T-Note: 4,25%/4,40%; Bund: 2,80%/2,90%.   

Moeda: “A moderação da inflação manterá um dólar débil.”

EuroDólar (€/USD): Após a revisão em alta do BCE da sua estimativa de inflação em 2025 (+2,3% vs. +2,1% ant.) e os dados fracos de emprego nos EUA, esperamos uma ligeira depreciação do dólar. Prevê-se uma moderação do IPC americano esta quarta-feira (+2,9% vs. +3,0% ant.) e continua a pesar o receio de uma desaceleração económica nos EUA, apesar das palavras de Powell, na sexta-feira. Int. est. (semana): 1,078/1,090.

EuroSuíço (€/CHF): A subida nas yields europeias reduz o interesse pelo franco como ativo-refúgio, embora continue em níveis historicamente altos com taxas de juros baixas (vs. Europa). Int. est. (semana):  0,950/0,963.

EuroLibra (€/GBP): Sem macro relevante, estimamos alguma recuperação da libra. A atenção foca-se no BoE (20/03). Manterá taxas de juros (4,50%), mas o relevante será a mensagem. Especialmente após o aumento do IPC em janeiro (+3,0% vs. +2,5%). Int. est. (semana): 0,829/0,845.

EuroYen (€/JPY): O yen consolidará níveis após a sua recente depreciação. A macro japonesa aponta para uma certa moderação da inflação. Esta manhã, os Salários (janeiro) refletiam uma queda (+2,8% vs. +4,4% ant.) que se unirão provavelmente a um abrandamento dos Preços Industriais de fevereiro (+4,0% est. vs. +4,2% ant.). Int. est. (semana): 159,6/161,1.

EuroYuan(€/CNH): O yuan deprecia-se ~-4% na semana perante a entrada em vigor dos impostos alfandegários dos EUA. Um IPC de -0,7% em fevereiro reflete a debilidade da economia. O PBOC favorecerá uma depreciação do yuan para compensar os impostos alfandegários. Int. est. (semana): 7,85/7,95. 

18.02.2025

Bolsas: “Eleições na Alemanha geram esperança. Ucrânia e impostos alfandegários poderão derivar para maior pragmatismo. Nvidia e IPCs marcarão o tom na frente económica. Balanço confuso.”

Apesar de um fluxo de notícias confuso e marcado pelas mensagens, por vezes, extemporâneas de Trump, as bolsas aguentam bem, apoiadas pelos lucros empresariais e esperança de algum tipo de paz na Ucrânia. Vários índices na Europa e nos EUA alcançam máximos históricos. Contudo, as obrigações encaixam possíveis tensões comerciais e o aumento da inflação no R. Unido (+3,0% em fev. desde +2,5%) e Japão (+4,0% vs. +3,6%) com ligeiros aumentos da yield de +6/5 p.b. na Europa (Bund 2,49%), +1 p.b. nos EUA (T-Note 4,49%). As Atas da Fed, Schnabel (BCE) e até o b.c. da Austrália mantêm um tom prudente sobre o alcance e ritmo dos cortes de taxas de juros. Dos EUA, continuam a surgir ameaças de novos impostos alfandegários, desta vez sobre automóveis, semis e farma, e a sua nova abordagem sobre a Ucrânia volta a elevar o risco geoestratégico que se reduziu nos últimos dias. Assim, o ouro volta a alcançar novos máximos.

Esta semana marcada pelo resultado eleitoral na Alemanha e pelas frentes não convencionais: negociações de paz na Ucrânia e concretização de impostos alfandegários dos EUA.- Na Alemanha, os resultados preliminares dão vitória ao CDU/CSU (centro-direita) com 28,5% dos votos, seguido de AfD (extrema-direita) com 20,5%, SPD (socialistas) 16,5% e Verdes 11,8%. Os liberais (FDP), partido de transição nas últimas coligações e pró-austeridade fiscal, não alcança o limite de 5% para entrar no parlamento. As primeiras declarações de Merz, líder do CDU, são encorajadoras para o mercado. É um prenúncio de negociações para a formação de uma rápida coligação do governo, provavelmente com SPD e Verdes, reforçar a união da Europa, OTAN e apoio à Ucrânia. De momento, o mercado está a encaixar bem com a apreciação do euro (1,051 €/$) e o futuro do DAX sobe +1,2%, após ter alcançado máximos históricos na semana passada. Após este otimismo inicial, veremos se a coligação, além de favorecer algum impulso fiscal, é capaz de realizar as reformas necessárias e restaurar a confiança dos consumidores e investidores. Na frente da Ucrânia, apesar do interesse de Trump e Putin em fechar um acordo rápido, os avanços não parecem fáceis e o mercado poderá passar de uma fase de “ilusão” para outra de maior pragmatismo que evidencie mais as vulnerabilidades e desafios para a Europa. Os impostos alfandegários americanos são um vaivém de ameaças que, até agora, as bolsas optaram por ignorar, mas acabarão por chegar, em maior ou menor medida, prejudicando o crescimento e a inflação. O mais recente são as restrições da China para investir em setores estratégicos americanos. Portanto, estas frentes menos convencionais poderão enfrentar esta semana um banho de realidade ou menos complacência. Na frente convencional, 2 focos: (i) resultados de Nvidia após o fecho de quarta-feira. Espera-se crescimento de Receitas de +72% e de +63% no EPS do 4T24. Para o 1T25, as previsões são de +62% e +72%, respetivamente. Mas nos 2 últimos trimestres, ligeiríssima deceção em alguma métrica levou a cortes pontuais após a publicação de resultados de -2% e -6%. Embora no ano se reconduza (+171% 2024, +239% 2023), se cumprir o padrão recente, o impacto imediato pode ser negativo para o setor e para o mercado. (ii) Os dados de inflação de fevereiro em alguns países europeus (Espanha, Alemanha, França, Itália) e PCE de janeiro nos EUA. Se aumentarem, como já aconteceu na semana passada com o R. Unido e Japão, reforçarão as mensagens de alguns b.c. de que os cortes de taxas poderão ser limitados. Assim, as bolsas poderão entrar em fase de menor complacência, inclusive correção, após os recentes máximos históricos, enquanto as obrigações continuam tensionadas pela ameaça de impostos alfandegários e inflações altas. Mas com fatores com sinal contrário, o balanço é confuso.

OBRIGAÇÕES: "O T-Note consolidará enquanto a yield do Bund avança após as eleições alemãs."

As eleições alemãs deixam um panorama menos incerto do que o estimado. A governabilidade será complexa, mas não impossível e a yield do Bund provavelmente irá refleti-lo com uma subida ligeira. Além disso, após o recente aumento da inflação nos EUA, Reino Unido e Japão, esta semana conheceremos o IPC preliminar de fevereiro da Alemanha e de Espanha. O risco é que suba e consolide a tendência de avanço que marca a inflação europeia desde setembro. Nos EUA, o Deflator do Consumo Pessoal poderá retroceder ligeiramente (até +2,5% desde +2,6%) em janeiro, enquanto o PIB do 4T confirma um crescimento sólido (+2,3% t/t anualizado). Neste contexto, o T-Note poderá consolidar perto dos seus níveis atuais. O mercado primário terá um impacto limitado, porque as emissões concentrar-se-ão em vencimentos curtos. Int. (semanal) estimado: T-Note: 4,40%/4,50%; Bund: 2,45%/2,55%.   

Moeda: “O euro recupera terrenos após as eleições alemãs.”

EuroDólar (€/USD): O euro poderá apreciar-se esta semana, após um resultado eleitoral na Alemanha mais favorável do que o esperado. Parece viável um governo de coligação. Na frente macro, esperamos poucas novidades: inflações ainda acima do objetivo dos b.c. (PCE americano em 2,5% e IPC alemão estável em 2,3%) e PIB americano a confirmar crescimento de +2,3% no 4T 2024. Int. est. (semana): 1,045/1,055. 

EuroSuíço (€/CHF): Esperamos certa depreciação do franco numa semana onde os indicadores que serão publicados na Suíça serão, a priori, positivos: PIB 4T +1,6%, Vendas a Retalho previsivelmente >2% e PMI a melhorar. Int. est. (semana):  0,941/0,950.

EuroLibra (€/GBP): O IPC de GB aumentou na Taxa Geral e Subjacente (3% a/a e 3,7%, respetivamente) e marcam máximos de 10 e 9 meses. Uma surpresa em alta do IPC europeu (sexta-feira) modificaria nos próximos dias a tendência de apreciação da libra vs. euro. Int. est. (semana): 0,823/0,832.

EuroYen (€/JPY): O yen continuará apreciar-se devido à expetativa de novas subidas de taxas de juros, principalmente após se conhecer o aumento da inflação até +4,0% e Subjacente +3,2%. Int. est. (semana): 154,4/161,1.

EuroYuan(€/CNH): Com as taxas a 1 e 5 anos fixadas em 3,10% e 3,60%, e sem referências importantes na semana, esperamos que se mantenha alguma lateralidade no câmbio. Int. est. (semana): 7,53/7,63. 

17.02.2025

Bolsas: “Volatilidade, mas os riscos continuam a diminuir. Especialmente o geoestratégico, embora inflação em alta…”

A semana passada foi positiva, apesar do aumento da inflação nos EUA, graças às especulações sobre a guerra na Ucrânia. – As especulações sobre a Ucrânia impulsionaram uma semana em que os testemunhos semestrais de Powell (Fed) no Senado e no Congresso não trouxeram novidades, enquanto a inflação americana subia inesperadamente na quarta-feira, em vez de recuar (+3,0% vs +2,9% ant.). O mercado, no entanto, reagiu com uma surpreendente indiferença, desconsiderando a importância dessa variável, especialmente no que diz respeito à evolução futura das taxas de juro. Mas o foco do mercado estava apenas na Ucrânia, dando crédito imediato a qualquer declaração sobre um possível cessar-fogo ou negociações, o que reduziu a perceção do risco geoestratégico (ainda que não necessariamente o risco real). Assim, pode-se dizer que as bolsas subiram mais por ilusões do que por fundamentos… mas subiram.

Esta semana será de intensidade média/baixa, mas com inflação a subir no Reino Unido e no Japão. – Já se registaram aumentos em janeiro na UEM (+2,5% vs +2,4%; Subjacente estável em +2,7%) e nos EUA (+3,0% vs +2,9%; Subjacente +3,3% vs +3,2%). Se esta semana a inflação também subir, como esperado, no Reino Unido (+2,8% vs +2,5%; Subjacente +3,6% vs +3,2%) e no Japão (+4,0% vs +3,6%; Subjacente +2,5% vs +2,4%), a mensagem será clara: a inflação está a subir nas principais economias desenvolvidas, tornando inevitável que os bancos centrais adiem cortes nas taxas de juro. Mesmo o BCE, apesar das especulações em sentido contrário, pode ver os cortes descontados até 1,50% a partir dos atuais 2,75% (Taxa de Depósito). 

Por isso, o fator mais importante desta semana, que começa com os mercados em Nova Iorque fechados hoje, serão os dados de inflação do Reino Unido e do Japão. Estes poderão arrefecer um mercado (bolsas e obrigações) que nos parece excessivamente complacente em relação ao risco geoestratégico na Europa, com base em negociações para um cessar-fogo na Ucrânia que, na realidade, têm pouco de concreto e muito de especulativo.

Trump prometeu na campanha eleitoral acabar com a guerra em 24 horas, e Putin precisa de encerrar a invasão o mais rápido possível, desde que consiga vendê-la como uma vitória que o fortaleça. Assim, ambos precisam de um acordo sobre a Ucrânia para se reforçarem politicamente e, apenas com essa expectativa, a perceção do risco geoestratégico diminui. No entanto, concretizar algo levará mais tempo do que o mercado estima. A única conclusão fiável de tudo isto é que a Europa terá de reforçar a sua defesa, o que continuará a beneficiar as empresas do setor, que continuamos a recomendar.

A bolsa europeia deverá superar a americana em 2025 (+12% vs. +4%), precisamente devido à redução da perceção do risco geoestratégico, mas também porque se dá como certo que o BCE cortará as taxas muito mais do que a Fed e que o novo governo alemão, a ser formado após as eleições do próximo domingo, suspenderá o limite constitucional à dívida pública (crescimento anual de 0,35% do PIB), permitindo estímulos fiscais para reativar uma economia que se contrai há seis trimestres consecutivos. A expectativa é que esses três fatores se desenvolvam favoravelmente, reduzindo os riscos e permitindo que as bolsas subam. Vamos ver esta semana até que ponto as especulações sobre a Ucrânia se tornam credíveis, como evolui a inflação no Reino Unido e no Japão, e se o mercado continua a interpretar todo isso de maneira positiva… porque os riscos percecionados movem-se em baixa, mas os reais não… Apesar de isto não ser reconhecido no curto-prazo. Cuidado.

Obrigações: “As yields em alta nos prazos mais largos, mais sensível a défices e tensões comercias.”

As yields podem subir esta semana, especialmente nos prazos mais longos. Embora a Conferência de Segurança de Munique, realizada no fim de semana, mantenha viva a esperança de um acordo de paz na Ucrânia, também deixa claro que a Europa precisa aumentar o investimento em segurança, o que resultaria em maior gasto público e déficit. Além disso, continua a imposição de tarifas por parte de Trump, o que pode gerar novas tensões comerciais.

No cenário macroeconômico, veremos a inflação do Reino Unido subir em janeiro (para +2,8% vs +2,5% anterior). No mercado primário, o volume de emissões diminui, mas continua concentrado em prazos longos ou muito longos (Reino Unido 39 anos, EUA 20 anos). Int. (semanal) estimado: T-Note: 4,45%/4,55%; Bund: 2,45%/2,55%.

Moeda: “A incerteza na Alemanha favorece um dólar forte.”

EuroDólar (€/USD).– O Indicador Adiantado americano sairá um pouco melhor, o que é coerente com os últimos dados macroeconômicos publicados (ISM, Emprego). Isso, somado a uma inflação elevada, +3,0% (Subjacente +3,3%), aumenta a expectativa de que a Fed não reduzirá as taxas. Além disso, na Europa, há incerteza sobre o desfecho das eleições na Alemanha. Tudo isso favorecerá um dólar forte. Int. est. (semana): 1,030/1,055.

EuroSuíço (€/CHF): Esperamos uma desvalorização do franco suíço. O início das negociações sobre a Ucrânia faz com que ele perca valor como ativo de refúgio. Além disso, há novas declarações de membros do SNB nas quais não descartam voltar a taxas negativas. Int. est. (semana):  0,940/0,950. 

EuroLibra (€/GBP): A referência chave desta semana para o par será o registro do IPC no Reino Unido. O aumento tanto da leitura Geral (+2,8% esp. desde +2,5%) quanto da Subjacente (+3,7% desde +3,2%) dará suporte à força da libra.Int. est. (semana):  0,827/0,835.

EuroYen (€/JPY): A referência da semana será o IPC de janeiro (sexta-feira), que se espera continue sua escalada (4,0% esp vs 3,6% anterior). Se o dado for confirmado, reforçará a expectativa de novas altas de taxas pelo BoJ e continuará a tendência de valorização do iene. Int. est. (semana): 156,5/161,1. 

EuroYuan(€/CNH): A redução da Oferta Monetária (M2) na China, acima do esperado, juntamente com a expectativa de que as taxas de referência de 1  5 anos permaneçam inalteradas em fevereiro, sugere um possível fortalecimento do yuan.Int. est. (semana): 7,55/7,65. 

10.02.2025

Bolsas: “Riscos lentamente em baixa e resultados empresariais a melhorar. Assentamento de tendência em alta, embora pouco fiável.”

O fundo do mercado melhorou um pouco, estando mais predisposto a subidas do que a retrocessos.- Ao longo das 2 últimas semanas, o BCE e a Fed baixaram taxas de juros, enquanto os principais riscos abertos (comercial e geoestratégico) evoluíram erraticamente, embora mais recentemente em baixa. Isso permitiu que as yields das obrigações se reduzissem para níveis que podemos começar a considerar quase confortáveis (Bund < 2,50% e T-Note < 4,50%), que permitem que as bolsas subam timidamente, pouco a pouco, mas estando mais predispostas a subir do que a retroceder. Parece já totalmente assumido que a Fed voltará a baixar taxas de juros, para que as bolsas e as obrigações se ressintam pouco ou quase nada na publicação de indicadores macro americanos que transmitem solidez sobre o ciclo económico, como foi o caso do emprego, na sexta-feira. E esta forma de interpretar o que acontece predispõe mais subidas do que retrocessos, sem esquecer que o contexto (inflação, taxas de juros, crescimento, comércio, tecnologia, etc.) continua a ser ambíguo e até ocasionalmente errático, portanto continuamos a ser cautelosos. 

Esta semana, inflação americana e Powell (Fed), mas o realmente importante acontecerá durante o fim de semana e estará relacionado com o prémio de risco geoestratégica.- A temporada de publicação de resultados empresariais continua ativa e, por agora, está a apoiar as bolsas, porque os resultados agregados são bons: tendo publicado já ca. 3/5 das empresas americanas avaliadas, o seu EPS médio é +13,3% vs. +7,5% esperado. Isto é, a realidade quase duplica a expetativa. Por isso, voltam a ser, mais um trimestre, um apoio fiável para as bolsas. Não esqueçamos que, a longo prazo, estas evoluem de forma coerente com os resultados empresariais. Dando isto por descontado em positivo, esta semana dependemos basicamente da inflação americana, na quarta-feira, a meio do dia, e do tom de Powell perante o Senado e o Congresso, na terça e quarta-feira, respetivamente. Espera-se que a inflação repita em +2,9%, mas que a Taxa Subjacente retroceda até +3,1% desde +3,2%, portanto pode ser um evento modestamente favorável.

Powell dará a sua visão sobre a situação da economia, no que antes se denominava “Discurso Humphrey-Hawkins” semestral. Provavelmente, mostrar-se-á cauteloso e relutante em orientar sobre as seguintes descidas de taxas de juros até ter informação mais fiável em relação ao impacto sobre a inflação e o crescimento das políticas de Trump, principalmente sobre os impostos alfandegários. De facto, hoje serão anunciados impostos alfandegários de 25% às importações de aço e alumínio, as quais têm origem, principalmente, do Canadá (79% do total), México, Brasil, Coreia do Sul e Vietnam. Isso poderá arrefecer um pouco o mercado… mas pouco, porque pesarão mais os seus comentários sobre uma conversa que afirma ter mantido com Putin para terminar a guerra na Ucrânia, sem acrescentar concretização e expressando-se de forma ambígua. E isto tem relação direta com a Conferência de Segurança de Munique no próximo fim de semana, cuja influência, já para a próxima semana, é imprevisível. Qualquer alusão a um hipotético cessar-fogo reduziria o prémio de risco geoestratégico e relançaria as bolsas, mas qualquer deceção a respeito conseguiria o contrário. Por isso, é provável que na quinta/sexta-feira ocorra uma retirada de posições que se traduzirá em ligeiros retrocessos. Ou o contrário, porque o desenvolvimento é tão imprevisível como as declarações de Trump. A questão é que, por precaução, as bolsas devem enfraquecer para o final de semana, embora apenas como precaução. 

Obrigações: “Possível aumento de yields. Powell no Congresso e Senado, num contexto de IPC ainda elevado.”

Esta semana veremos como Powell responde no Congresso e no Senado dos EUA às pressões de Trump para continuar a baixar taxas de juros. Provavelmente manterá o tom hawkish das suas últimas intervenções. Não tem pressa para baixar taxas de juros, num contexto de crescimento económico robusto e inflação ainda elevada. Neste sentido, na quarta-feira, conheceremos o IPC de janeiro nos EUA em que não se esperam mudanças, nem na taxa geral (+2,9% a/a) nem na subjacente (3,2%). Por último, poderemos ver novas pressões de Trump para que os países da OTAN aumentem a despesa em defesa, o que levaria a um maior défice público. Como consequência, poderão aumentar as yields nas secções longas da curva, onde também estão boa parte das emissões do mercado primário. Int. (semanal) est.: T-Note: 4,45%/4,55%; Bund: 2,35%/2,45%.

Moeda: “IPC de janeiro contribuirá para que USD continue forte.”

EuroDólar (€/USD).– Últimos dados macro (ISM e PMI Ind., ISM Serviços, Vagas de Emprego, Custos Laborais, Produtividade, Ganhos Médios por Hora, Taxa de Desemprego) ressaltam a força da economia americana. Se o IPC de janeiro (quarta-feira) se mantiver em +2,9% a/a e houver agravamento dos impostos alfandegários às importações, a Fed tardará a voltar a baixar taxas de juros, e o dólar continuará forte. Int. est. (semana): 1,020/1,040.

EuroSuíço (€/CHF): O franco suíço poderá apreciar-se esta semana, atuando como ativo-refúgio perante uma possível guerra comercial (novidades em alumínio e aço). O mais destacado será a moderação da inflação suíça (+0,4% est. vs. +0,6% ant. a/a). Int. est. (semana):  0,92/0,95.

EuroLibra (€/GBP).– Após o tom dovish do BoE, esperamos que continue a tendência depreciatória da libra. Sem grandes referências, o PIB 4T no Reino Unido será o mais importante, contribuindo para tal movimento se sair um pouco pior do que o esperado. Int. est. (semana): 0,830/0,845.

EuroYen (€/JPY).– Continuará a tendência apreciatória do yen. A macro europeia (Prod. Industrial, PIB) dá motivos ao BCE para uma nova descida de taxas de juros, enquanto o BoJ continuará a aumentá-las para combater as pressões inflacionistas (Preç. Prod. +4%e). Int. est. (semana): 153,0/160,0.

EuroYuan(€/CNH).– O PBOC prioriza a estabilidade do yuan face à política monetária num contexto de tensões comerciais com os EUA, o que apoia o câmbio. Int. est. (semana): 7,49/7,63.

03.02.2025

Bolsas: “Segunda-feira de impacto pela aplicação de impostos alfandegários. Inflação UE, emprego EUA e descidas de taxas de juros do BoE.”

A semana passada foi boa, considerando o ruído provocado por DeepSeek.- Este assunto foi perdendo influência pouco a pouco, embora tenha golpeado fortemente os semicondutores (SOX -6,1% na semana). Começou a afetar muito ao gerar uma severa incerteza sobre o atual modelo de fortes investimentos em IA, mas, pouco a pouco, ao analisar-se a escassa informação disponível, parece que DeepSeek padece sérias limitações: pode ser uma IA “low cost – low service”, de rendimento superficial que estaria a utilizar tecnologia de terceiros sem autorização. Mas, além disso, o seu surgimento (não perturbação) até poderá ter a vantagem de contribuir para popularizar o uso das ferramentas de IA. Para tornar esse mercado maior e mais rápido. Por isso, no saldo semanal, a tecnologia retrocedeu apenas o típico numa semana fraca (ca.-1,4%), enquanto os índices de bolsas mais amplos lateralizaram (Wall St. ca.-1%), quase como se nada tivesse acontecido. Não esqueçamos as reuniões dos 2 bancos centrais que mais nos afetam, ambos a fazerem o esperado e descontado: a Fed repetiu em 4,25/4,50% e o BCE cortou -25 p.b., até 2,75/2,90%; mas, mais importante ainda, a insistir que o seu nível atual de taxas de juros continua a ser restritivo, insinuando que aplicará mais descidas. Isso ajudou as bolsas, porque as yields das obrigações tenderam a reduzir-se; a do Bund até abaixo da fronteira psicológica de 2,50% na sexta-feira. E os resultados corporativos continuam a melhorar o seu saldo, avançando o EPS médio das empresas americanas até +10% vs. +7,5% (ca. 1/3 das empresas já publicaram). Bons resultados empresariais, taxas de juros inferiores na Europa e relativização do “impacto DeepSeek” permitiram uma semana inesperadamente benigna.

Esta semana arranca distorcida, embora coincidam desenvolvimentos macro e corporativos pró-mercado.- O mercado tinha ganho serenidade, pouco a pouco e mais rápido do que o esperado, mas hoje não será um bom exemplo disto, porque a entrada em vigor das subidas de impostos alfandegários dos EUA ao Canadá, México e China resultará numa segunda-feira de impacto, com quedas nas bolsas, fortes perdas em criptomoedas, apreciação do dólar e redução das yields das obrigações, que atuarão como refúgio. O receio das consequências de uma possível guerra comercial resultará numa semana em baixa e errática. No plano mais convencional, hoje sairá a inflação europeia a repetir em +2,4%, mas talvez a Taxa Subjacente melhore uma décima, até +2,6%. Os dados de emprego americano que saem ao longo da semana serão um pouco menos sólidos perante a redução da atividade económico na Califórnia devido aos incêndios. É provável que a Criação de Emprego Não Agrícola de sexta-feira se reduza até ca.150k vs. 256k anterior, com os Ganhos Pessoais a abrandar até +3,8% desde +3,9%. Essa perda de solidez influenciará a favor da Fed voltar a baixar taxas de juros. Além disso, o britânico BoE baixará -25 p.b. na quinta-feira, até 4,50%, e isso talvez ajude um pouco as obrigações e as bolsas. Por fim, a progressiva melhoria de resultados corporativos influenciará no mesmo sentido. Mas, perante a sensação de uma guerra comercial, as bolsas sofrerão até se comprovar o alcance real dos danos.

27.01.2025

Bolsas: “O sentimento melhora, se DeepSeek ficar em nada relevante. Semana intensa: resultados, Fed, BCE e outros.”
A semana passada foi a segunda em positivo, depois das primeiras duas de 2025 serem em baixa.- As bolsas continuam a ganhar confiança graças ao facto das yields das obrigações se estabilizarem em níveis aceitáveis (Bund ca.2,50% e T-Note ca. 4,60%). Trump melhorou o sentimento do mercado: pouco agressivo sobre impostos alfandegários, mensagens sobre a imigração tão populistas quanto carentes de consequências práticas, é a favor de um petróleo barato que reduza a inflação e debilite a Rússia, assim como taxas de juros baixas e menos impostos. As bolsas animaram-se com isso, embora possam estar a precipitar-se um pouco. Mas funcionou bem. Embora na terça-feira tenha saído um ZEW (Sentimento Económico na Alemanha) e na quarta-feira um Indicador Adiantado americano tão fraco como esperado (-0,1% vs. +0,4% anterior), os PMIs publicados na sexta-feira melhoraram surpreendentemente, principalmente na Europa, e os resultados empresariais publicados ao longo da semana ofereceram um aspeto bastante bom. Estes dois últimos fatores proporcionaram um bom apoio a umas bolsas que já estavam iludidas com mensagens de Trump absolutamente pró-ciclo e pró-mercado. 

Esta semana é muito importante porque é repleta de referências potentes e poderá terminar de redefinir em positivo a direção do mercado.- Na segunda-feira passada, dizíamos que a melhoria de tom iniciada na semana anterior provavelmente se consolidaria, e assim aconteceu. Esta semana pode evoluir de forma parecida, apesar do “ruído tecnológico” no arranque de segunda-feira devido à aparição de uma alternativa chinesa para o desenvolvimento de IA, denominada DeepSeek, que trabalha com chips mais simples e que pode questionar, a curto prazo, o modelo atual liderado por empresas como Nvidia, ChatGPT, etc. Os futuros sobre o Nasdaq-100 caem ca.-2,5%, mas veremos o quão sólido é o fundo de DeepSeek. Esta semana temos ainda mais intensidade de resultados empresariais (Meta, Microsoft, ASML, etc.), reunião da Fed (repetirá em 4,25%/4,50%) e descida de taxas de juros (-25 p.b. até 2,75%/2,90%). O mais importante é a sua possível nova abordagem mais cautelosa depois dos bons PMIs da passada sexta-feira, embora pareça cedo para uma mudança deste tipo. Mas há mais: Suécia e Canadá também baixarão taxas de juros e, na sexta-feira, sairá o Deflator do Consumo (PCE) americano a aumentar (+2,6% desde +2,4%). Poderá ocorrer um repensar com tendência positiva, desde que a tecnologia se reconduza após DeepSeek. As mensagens de Trump são pró-bolsas, pró-ciclo económico e até abrem a possibilidade de começar a falar sobre um cessar-fogo na Ucrânia. Isso reduziria os prémios de risco, proporcionando mais potencial de reavaliação a umas bolsas que parecem corretamente avaliadas, a menos que algo importante melhore. E esse “algo importante” poderá ser o prémio de risco geoestratégico. Por isso, esta semana é tão importante e poderá ser em alta, como as duas anteriores. Mas precisamos de ver o desenvolvimento da tecnologia após DeepSeek, antes de dar por garantida uma melhoria de fundo que proporcione mais oportunidades ao mercado. O arranque será confuso devido a este assunto.

20.01.2025

Bolsas: “Yields baixam um pouco e bolsas respiram. Hoje, N. Iorque fechada e tomada de posse de Trump. Mais resultados… pré BCE/Fed.”

Na semana passada, o tom foi um pouco melhor para as bolsas graças à inflação americana e aos bons resultados dos bancos americanos.- As bolsas ganharam um pouco de espaço e autoconfiança graças à Inflação Subj. americana ter retrocedido inesperadamente 1 décima, até +3,2%, em vez de se consolidar em +3,3%. Embora a Taxa Geral aumentasse 2 décimas, até +2,9%, o mercado considerou suficiente a décima a menos na Subjacente para ganhar confiança que as yields das obrigações deixarão de elevar-se e as bolsas reagiram de imediato, com subidas significativas na mesma quarta-feira (NI ca.+2%, semicondutores inclusive). Com isso, a yield do T-Note deixou de ameaçar dirigir-se até 5% e retrocedeu até 4,60%, enquanto o Bund regressou a 2,50%. Esses níveis já não são considerados preocupantes e o tom de mercado melhorou rapidamente. Em paralelo, os excelentes resultados dos bancos americanos (M. Stanley, JP Morgan, BoA…) contribuíram para apoiar as bolsas. E, para terminar a semana, na sexta-feira tivemos macro americana francamente boa (Prod. Ind. +0,9% desde +0,2% e Nível de Utilização de Cap. Prod. 77,6% desde 77,0%) e o FMI reviu em alta as suas estimativas de PIB 2025 (Mundo +3,3% desde +3,2%; EUA +2,7% desde +2,2%), o que foi interpretado em positivo, porque indica que o vigor do ciclo económico não depende tanto da descida de taxas. Principalmente no que diz respeito à Fed, já que o ciclo europeu é aceite como fraco e também porque há pouca confiança de que os cortes do BCE o reativem significativamente. Resumindo, poderá dizer-se que, de alguma forma, o mais relevante da semana passada foi que o mercado começou a confiar que o ciclo económico e os resultados corporativos dependem relativamente pouco – e bastante menos do que se pensava – das descidas de taxas de juros aplicadas pelos bancos centrais.
Esta semana, Trump e mais resultados corporativos; 7 Magníficas, Fed e BCE.- A melhoria do tom da semana passada provavelmente consolidar-se-á. Hoje N. Iorque está fechada devido ao feriado e Trump irá tomar posse. Dia indefinido. Nada de aligeirar posições de forma preventiva, como parecia na sexta-feira à 1.ª hora. Para começar, se Trump desenvolver por surpresa alguma das suas medidas já conhecidas (impostos alfandegários, imigração, impostos, desregulação, etc.), mas com o seu típico histrionismo, o mercado iria interpretar como algo positivo para o PIB americano (principalmente se fossem descidas de impostos). E, por extensão, para Wall St. Em paralelo, os resultados corporativos americanos ganham em intensidade e a sua demonstrada capacidade para bater expetativas manterá a sua capacidade de influência positiva sobre as bolsas. E não se publica nenhum registo de inflação que possa fazer com que as yields das obrigações voltem a elevar-se, complicando a situação. Enquanto, no provável caso de os conselheiros do BCE insistirem, em Davos ou em qualquer outro fórum, que baixarão taxas, isso já está tão interiorizado que não afetará o mercado. Na próxima semana temos resultados de 2 das 7 Magníficas (Amazon, Alphabet, Apple, Microsoft, Meta, Nvidia e Tesla) e o BCE baixará taxas de juros, apesar da Fed não. Tudo isso pode ser neutro ou ligeiramente positivo, mas provavelmente não será negativo. Parece que o mercado (bolsas e obrigações) começou a desbloquear-se e apenas alguma coisa estranha relacionada com Trump, BCE/Fed ou com as 7 Magníficas poderá estragá-lo. Espera em positivo.

Obrigações: “A chegada de Trump reavivará as pressões inflacionistas, penalizando obrigações.”

A surpresa positiva na leitura subjacente da inflação americana (+3,2% a/a vs. +3,3% esp.) e alguns comentários dovish de membros da Fed e BCE aliviaram a pressão sobre as obrigações da semana passada (T-Note -16 p.b.; Bund -7 p.b.). Contudo, a tendência em alta das pressões inflacionistas é um facto. Especialmente após a tomada de posse de Trump, hoje. Espera-se a previsível aplicação das suas medidas anunciadas políticas económicas de redução de impostos alfandegários. Estas medidas, caso sejam aplicadas, são de caráter inflacionista e pró-crescimento da economia americana. Este contexto dificulta a descida de taxas de juros da Fed e deverá voltar a colocar pressão nas obrigações esta semana. Int. (semanal) estimado: T-Note: 4,55%/4,70%; Bund: 2,45%/2,60%.

Moeda: “Dólar fortalecido no começo da nova era Trump.”

EuroDólar (€/USD).– O discurso de tomada de posse de Trump como Presidente dos EUA terá um efeito favorável sobre o dólar. As medidas da sua agenda económica (descida de impostos, impostos alfandegários, desregulação e restrições à imigração) levarão a mais crescimento e inflação nos EUA. Enquanto os membros do BCE sublinharão a necessidade de continuar a relaxar a política económica na UE. Int. est. (semana): 1,023/1,035. 

EuroSuíço (€/CHF): Esta semana, não haverá referências macro relevantes na Suíça. O franco move-se desde o início do ano num intervalo lateral estreito que não esperamos que mude enquanto durar a atual situação de solidez económica e inflação controlada. Int. est. (semana):  0,935/0,948.

EuroLibra (€/GBP).– A libra poderá continuar a perder terreno. A inflação do Reino Unido modera-se e o crescimento dá sintomas de estancamento, revelando que as taxas de juros do BoE estão ainda em níveis muito restritivos (4,75%). Int. est. (semana):  0,840/0,850. 
EuroYen (€/JPY).– As guias hawkish ou duras do BoJ alimentam a expetativa de uma subida de taxas de juros, na sexta-feira (24) até 0,50% (+25 p.b.), um nível não visto desde 2008, o que continuará a impulsionar o yen em alta durante esta semana. Int. est. (semana): 158,0/161,5. 

EuroYuan(€/CNH).– Na China, mantém-se a taxa diretora a 1 e 5 anos em 3,10% e 3,60%, respetivamente. Continua a preocupação do governo por manter o yuan apreciado e os PMIs na Europa quase não irão melhorar. Semana de ligeira apreciação a favor do yuan. Int. est. (semana): 7,45/7,54. 

13.01.2025

Bolsas: “Correção cordial, não dramática. É o tom enquanto as yields não baixam. Resultados e inflação americanos.”

Na semana passada começou a fase dura de aceitação de uma Fed pouco predisposta a baixar taxas de juros.- E isso traduziu-se nas yields das obrigações a elevarem-se, que bloquearam Wall St. Europa melhor, mas ingenuamente, porque o BCE não poderá baixar alegremente e depreciar o euro ainda mais, porque isso levaria à importação de inflação em uns meses, o que, por sua vez, terminaria por obrigar o BCE a voltar a subir taxas de juros. Por isso, embora na semana passada as bolsas europeias tenham subido (ca.+2%), contrastando com Wall St (ca.-1%), consideramos que essa evolução diferente é insustentável. E na sexta-feira pode apreciar-se claramente a dissociação dos ciclos europeu e americano, favorável para os EUA: o emprego americano saiu francamente bom, arrefecendo mais as expetativas sobre as descidas de taxas de juros da Fed. Isso manteve as yields das obrigações elevadas no fecho da semana (T-Note 4,77%; Bund 2,60%), forçando, por extensão natural, fechos em baixa das bolsas – tanto americana como europeias – na sessão. Até agora, 2025 oferece saldos um pouco positivos na Europa, e negativos na Ásia e nos EUA… exceto semicondutores (ca.+1,2%), graças a umas expetativas de resultados francamente bons ao longo do ano para este setor (EPS esperado: 4T’24 +36,4%; 1T’25 +35%; 2T’25 +40,4%; 4T’25 +41%), reforçadas graças à publicação de Vendas do 4T’24 de TSMC magníficas (4T’24 +34,4%; Dez.’24 +57,8%), na sexta-feira. Este é o tom confuso e misto que estimamos que :: Esta semana, tudo depende de como sair a inflação americana e os primeiros resultados corporativos americanos do 4T 2024.- A partir de quarta-feira, em ambos os casos. O melhor dos desenvolvimentos – isto é, o mais favorável para bolsas e obrigações – seria uma inflação que não aumentasse (espera-se +2,9% desde +2,7%, embora com Subjacente estável em +3,3%) e resultados de bancos americanos (o setor que publica primeiro) não demasiado bons. Mas tais desenvolvimentos parecem contraditórios referente ao impacto nas bolsas: a inflação americana provavelmente aumentará e os bancos publicarão bons resultados (JPMorgan +35,6%; Goldman +50,7%; Wells Fargo +54,6%...). O (previsivelmente) mau: o aumento da inflação americana impedirá que as yields diminuam um pouco. O (previsivelmente) bom: os resultados empresariais deverão apoiar as bolsas, particularmente os dos bancos americanos. Por isso, o mercado continuará a navegar entre duas águas, com mais cautela do que decisão, até terminar de digerir que a Fed baixará menos taxas de juros do que o esperado. Nos últimos dias, vários conselheiros da Fed mostraram-se reativos em relação a futuras descidas: Harker (Fed Filadelfia), Schmid (Fed Kansas), Musalem (Fed St Louis)… Já expressamos na nossa Estratégia de Investimento 2025 que os níveis neutros das taxas diretoras estão sujeitos a debate, porque estamos num contexto diferente em relação ao binómio infação/taxas de juros, principalmente nos EUA (em 2022 estimava-se o intervalo 2,3%/3,0% – em inglês – e agora estão em 4,25/4,50%), mas também na Europa (ídem ca. 1,00% ou, alternativamente, no intervalo 1%/2% – em inglês, de acordo com os modelos). Porque ninguém sabe onde as situar exatamente num contexto diferente. Estimamos que a Fed não voltará a baixar taxas de juros até a sua reunião de 17 de setembro… o que antes parecia muito hawkish/duro, mas agora parece mais lógico. Tratando de precisar ainda mais, provavelmente segunda e terça-feira serão sessões planas ou a enfraquecer, na quarta-feira irá piorar, quando a inflação americana aumentar. Irá melhorar com os resultados dos bancos e, na sexta-feira, retirada de precaução porque na segunda-feira (20) Nova Iorque estará fechada devido a feriado e Trump tomará posse, portanto poderá começar a concretizar medidas… inflacionistas!

Obrigações: “O aumento da inflação não ajuda as obrigações e a Fed.”

A principal referência da semana será americana. A inflação (quarta-feira) voltará a aumentar (+2,9% a/a esp. vs. +2,7% ant.), com a subjacente a repetir em +3,3% esp. Este estancamento dos preços no contexto de +2,5%/+3,0% dificulta o timing de descidas de taxas de juros da Fed, mais ainda com a proximidade da tomada de posse de D. Trump como presidente dos EUA e o bom dado de emprego de sexta-feira. Este contexto complica o roteiro do banco central perante a necessidade de relaxar a política monetária com a economia a mostrar solidez e a inflação a enraizar-se.

Em suma, o previsível aumento da inflação continuará a dar motivos à Fed para abrandar o ritmo de descidas, aumentando a pressão sobre as obrigações. Ainda mais com o elevado número de emissões previstas esta semana nos EUA e na Europa. Int. (semanal) estimado: T-Note: 4,75%/4,90%; Bund: 2,55%/2,70%.

Moeda: “Dólar fortalecido com o aumento do IPC nos EUA.”

EuroDólar (€/USD).– A referência chave da semana é o IPC nos EUA, onde se espera um aumento até 2,9% desde 2,7% (Taxa Subj. estável em 3,3%). Os riscos do regresso das pressões inflacionistas movem-se em alta enquanto se dissipam os receios de uma deterioração no mercado laboral. Neste contexto, a Fed não tem pressa em aplicar novos cortes de taxas de juros e o dólar fortalece-se. Int. est. (semana): 1,018/1,029.

EuroSuíço (€/CHF): Sem surpresas no IPC (+0,6% a/a) e Taxa de Desemprego (2,8%), ambos de dezembro. Esta semana não há macro relevante. Esperamos uma maior estabilidade dentro da tendência depreciatória do franco suíço. Int. est. (semana): 0,930/0,945.

EuroLibra (€/GBP).– Aumenta a perceção de risco de execução dos objetivos orçamentais e investimento na G.B. Menos crescimento resultaria em mais descidas de taxas de juros do que as antecipadas. Esta semana, um IPC Subj. que se modera manterá a libra fraca. Int. est. (semana): 0,832/0,847.

EuroYen (€/JPY).– O aumento dos salários em nov. gera a expetativa de que o BOJ elevará as suas previsões de inflação na sua próxima reunião (24/01), propiciando uma recuperação do Yen. Int. est. (semana): 160,0/164,7.

EuroYuan(€/CNH).– A debilidade da economia chinesa reflete-se num yuan a depreciar-se face ao dólar. Contudo, a debilidade do euro é superior e mantém uma tendência apreciatória. Semana lateral sem macro relevante em ambas as regiões. Int. est. (semana): 7,45/7,55.